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目录 一、本期看点 1.1 重磅——取消合格境外机构投资者（QFII）和人民币合格境外机构 投资者（RQFII）投资额度限制！ 1 二、唯君宏观 5 2.1 九月贸易战再度缓和 9 11 三、二级市场之弦 15 23 3.1 九月指数分析 27 3.2 动物疫苗投资机会挖掘 3.3 保险行业投资机会 3.4 影视传媒投资机会 3.5 精华研报摘选 四、股权投资看点 4.1 用云平台帮助临床试验机构进行数字化管理，意在提高新药研发整 体效率 34 五、趣味杂谈 38 5.1 投资趣味杂谈 2

取消合格境外机构投资者（QFII）和人民币合 格境外机构投资者（RQFII）投资额度限制 此次全面取消合格境外投资者投资额度限制，是国家外汇管理局在合格境 外投资者外汇管理领域的又一重大改革举措。今后，具备相应资格的境外 机构投资者，只需进行登记即可自主汇入资金开展符合规定的证券投资， 境外投资者参与境内金融市场的便利性将再次大幅提升，中国债券市场和 股票市场也将更好、更广泛地被国际市场接受。 同时，国家外汇管理局正在按程序报请国务院取消相应行政许可项目，待 批准后，由国务院统一对外公布。 下一步，国家外汇管理局将继续深化外汇管理改革，不断采取有力措施扩 大对外开放，支持境外投资者投资境内金融市场，提升跨境投融资便利化 程度。同时，在开放中适应开放，切实防范跨境资本流动风险，维护国家 经济金融安全。 1

QFII 和 RQFII 的来龙去脉 QFII，是指外资机构募集美元获批后，再转换为人民币直接投资 A 股； RQFII，是指境外人民币通过在香港的中资证券公司及基金公司投资 A 股。 未来几乎所有的国家和地区的投资者都可以通过 QFII、RQFII 投资中国内地金 融市场，大概率将逐步吸引大量的境外资金。 QFII 额度扩容进程表 2002 年，中国证监会、人民银行颁布《合格境外机构投资者境内证券投资管 理暂行办法》，正式推出 QFII 试点，QFII 成为境外投资者投资境内金融市场 主要渠道之一。 为了方便境外投资者通过 QFII 渠道投资境内金融市场，近年来针对 QFII 制度 相关外汇管理进行了重大改革，其中就包括完善审慎管理、取消汇出比例限制、 取消有关锁定期要求、允许 QFII 持有的证券资产在境内开展外汇套期保值等。 此外，QFII 总额度也经历多次调整，不断扩容。在此之前已先后 5 次上调。 2005 年 QFII 总额度从 40 亿美元扩大至 100 亿美元； 2007 年 QFII 总额度从 100 亿美元扩大至 300 亿美元； 2012 年 QFII 总额度从 300 亿美元扩大至 800 亿美元； 2013 年 QFII 总额度从 800 亿美元扩大至 1500 亿美元； 2019 年 QFII 总额度从 1500 亿美元扩大至 3000 亿美元。 2

QFII 和 RQFII 的深入影响 不管 QFII 还是 RQFII，其实都是外资。可见，这是一种表态，展示中国金融市 场更加开放的姿态，也为 A 股的长远增量资金进场留足了空间。刺激外资进入 人民币离岸市场，推动人民币进一步与国际接轨。而这毫无疑问对香港的金融 市场以及港股市场也带来长远利好。与沪深港通渠道形成互补，两类渠道的持 续开放都是对内地 A 股和香港港股市场的长期“大利好”。 QFII 和 RQFII 额度放开对资本市场影响 合格境外投资者制度，是境外投资者投资境内金融市场的主要渠道之一，也是 外国人了解中国资本市场的重要渠道。取消 QFII 和 RQFII 投资总额度，几乎 所有的国家和地区的投资者都可以通过 QFII、RQFII 投资中国内地金融市场， 大概率将逐步吸引大量的境外资金。截至 2019 年 8 月底，292 家 QFII 机构 合计已使用外汇投资额度 1113.76 亿美元 ( 总额度为 3000 亿美元 )，222 家 RQFII 机构合计已使用投资额度 6933.02 亿元人民币 ( 总额度为 1.94 万亿人民 币 )。提高 QFII 总额度，进一步实施“对外开放”，积极引导外资偏中长期资 3

金入市，对 A 股短期影响其象征意义大于实际意义，中长期有利于 A 股市场走 好，“价值投资”成主流！对中国投资者来说，积极摆脱过去短期炒股的思维， 而是以价值投资、长期投资和组合投资才是制胜之道！外资偏爱哪些板块及公 司： 外资最爱重仓蓝筹及白马股。最为偏好且且比重最高的行业为：消费、金融、 医药医疗行业。 首先是消费股。例如白酒、榨菜、体育用品。其次是金融股，如中国平安、华 泰证券、宁波银行、平安银行等。最后是医药股，如恒瑞医药、爱尔眼科、云 南白药、药明康德等。其中，恒瑞医药外资最为看重。　　 取消 RQFII 试点国家和地区限制，有助于进一步便利全球多地投资者以人民币 投资境内证券市场，拓宽境外人民币使用渠道，提升我国金融市场开放的深度 和广度。事关“100000 亿级”的外资体量！请大家密切关注外资持有板块。 研究员：张劲松 4

九月贸易战再度缓和 中美 10 月贸易谈判登场前互释善意，中国财政部先是在 11 日宣布对美 进口商品加徵 25% 关税的首波豁免清单，美方也在随后宣布延迟原本要 在 10 月 1 日对陆 2500 亿美元进口商品加徵的关税。如今再有消息传出， 北京当局考虑允许大陆企业恢復购买部分美国农产品，其中包括美国总统 川普心心念念的美国大豆。 自中美贸易战以来，大豆牌俨然成为川普心中的一根刺，由于美国农民为川普 上次总统大选的票仓，但在去年 7 月中国针对美国农产品加徵关税，反制美国 对陆关税制裁的手段，美国大豆对中国的出口量暴跌，美国农民叫苦连天，川 普政府也推出两次农业补贴，但仍难以消弥贸易战的严重影响。 5

据外国财经媒体报导，陆美贸易谈判在今年 5 月急速恶化，虽一度在 6 月底的 G20 峰会期间举行的习川会谈达成陆美贸易战停火，但在今年 8 月川普指控陆 方未实现承诺，决定对中国 3000 亿美元进口商品加徵 10% 关税，北京当局也 随后暂停採购美国农产品。 消息来源指称，北京当局正在考虑让大陆企业重新採购美国农产品，虽然目前 採购数量不明，但指出可能包括美国大豆以及美国猪肉。在川普宣布将于 10 月 1 日对陆 2500 亿美元进口商品加徵关税延迟 2 个礼拜实施，中方也有可能 恢復採购释出善意，显示中美双方希望在接下来于华府进行的贸易谈判当中， 有更高意愿推。 与此同时，贸易紧张局势缓和且展现和解契机，加上欧洲央行降息并重启量 化宽松政策，贸易与央行政策利多提振投资人风险胃纳，资金转向流入股票 型 ETF，统计至 13 日的过去一周，整体股票型 ETF 获净流入 245.9 亿美元。 过去一周股票型 ETF 以美股 ETF 净流入 202 亿美元最多，先前较不受青睐的 新兴市场 ETF 也重获净流入，受惠贸易局势缓和与大陆官方降准等利多，陆股 ETF 获净流入 13.5 亿美元。 富兰克林证券投顾分析，中美 10 月贸易协商前互相递出橄榄枝，加上大陆及 欧洲央行相继宣布宽松货币政策，激励 9 月以来全球风险性资产百花齐放。反 倒是 8 月大涨的美欧公债及黄金等避险性资产面临获利调节卖压，再度突显市 场多变特性。 近期需特别留意美国联准会（Fed）会后声明，富兰克林证券投顾指出，市场 已陆续反映各国央行宽松的政策预期，建议投资操作仍应居高思危，可依风险 属性增加全球债、美元复合债券，及较不受海外情势影响的伊斯兰债券基金。 股市配置建议留意美国、全球及新兴亚洲股票基金买点，并搭配公用事业产业 及黄金产业型基金操作机会。 6

附：贸易战缓解对聚酯影响 首先，对聚酯下游影响较为积极，整体聚酯下游库存可能会有较明显的需求增 量。二季度受中美贸易影响，市场预期及信心较为低迷，聚酯及下游产业各环 节库存整体去化，需求不旺。目前来看，若贸易战缓解将会对整体产业信心有 显著改善。 另外，前期美方宣传的新增关税问题阶段性亦变得明确，将至少保障来自外围 刚性需求的释放，这一点也将成为产业增加库存储备释放采购的激励因素，整 体经济总需求平淡的表现或在四季度体现的相对明显。 贸易战缓解对 PTA 影响 PTA 方面，除了需求的积极影响外，对 TA 供应群体预期较可能产生明显的边 际改善作用。在整体供需偏紧格局下，宏观氛围的边际改善和稳定利于提振产 业信心，对近阶段价格及利润表现有着较为正面影响。 7

贸易战缓解对 MEG 影响 MEG 方面，主要积极作用体现在需求端，供应面预期信心的提升积极意义有限， 主要受制于供需过剩周期制约，未来 EG 价格及利润的改善修复依然高度依赖 供应端的显著减产。 贸易战对纺织业而言也是一个机遇与挑战并存的契机，中国纺织可以借此转化 内需、挖掘新兴市场。 中美贸易战具有不确定性和长期性，未来，就算贸易战的影响加大变深，中国 纺织产业也应通过开拓新市场、提升自身实力等应对措施也不惧挑战。 研究员：张劲松 8

9 月指数分析 9 月份各大指数均呈现冲高回落的状态，截止今天（9 月 27 日），上证指数的 月度涨幅为 1.59%，上证 50 指数的月度涨幅为 1.99%，创业板指数的月度涨 幅为 2.27%，可以看到创业板指的涨幅最大，这也符合盘面上科技股表现最好 这一特征。 从 30 分钟分时图上来看，上证指数自 3042 点以来已经走出了 5 分钟级别的 盘整下跌走势，而且离开段相比进入段而言并没有明显背驰，那么沪市短期内 大幅上攻的可能性不大，很可能还会有一段时间的震荡调整。 9

上证 50 的走势较上证来说调整更加平缓，那么后期有可能上证 50 指数会先于 上证调整到位。 9 月份创业板指数冲高的幅度最大，随后回落的幅度也最大，那么创业板指数 不排除会走出 5 分钟级别趋势性下跌行情，所以相对来说后期创业板指数的压 力会比较大。 研究员：孙亚伟 10

动物疫苗投资机会挖掘 1. 行业规模：如何看待动保行业的长期成长空间？ 动物疫病不仅会导致动物大范围减产、生病，甚至直接造成死亡，给养殖者带 来巨大的直 接经济损失，其中一些人畜共患病更是会直接威胁到人类的健康， 例如高致病性禽流感。 相对于发达国家，目前我国动物养殖规模化程度总体还 比较低，散养以及小规模养殖仍然占畜牧业较大比例，同时，大规模扑杀模式 所需资金较大，相关经常性补偿机制在我国尚未形成。预计未来较长的时间内， “接种疫苗预防为主、疫区扑杀为辅”的政策不会发生改变，动物疫苗将是我 国畜牧业防疫的主要手段。 疫苗品种驱动行业扩容。疫病的发病率和危害性是其疫苗市场的基础，危害越 大的疾病其 疫苗市场的潜在规模也越大，而疫苗的有效性决定了市场所能达到 的高度。即使是发病率高的疾病，若疫苗的效果不佳，也难以出现大的市场。 以生物股份的口蹄疫疫苗为例，公司战略性领先成为首个研发规划悬浮培养技 术的国内动保疫苗企业，凭借毒株 + 工艺的领先，公司的口蹄疫市场苗快速进 入了大型养殖场，打开了口蹄疫市场苗的空间。在公司的引领下，行业内其他 厂商也陆续上马悬浮培养生产线，从而推动了国内兽用生物制药产业的技术升 级。 11

强制免疫政策的推行是过去我国动物疫苗市场规模迅速扩大的直接因素。我国 兽用生物制品分为国家强制免疫用和非国家强制免疫用，强制免疫的动物疫苗 由农业部指定企业生产，每年由省级政府进行招标采购；非国家强制免疫的则 由企业自行生产和销售。2004 年之前我国仅将口蹄疫纳入强制免疫范畴，之 后高致病性禽流感加入强制免疫计划，带动市场规模开始稳步提升。而 2007 年高致病性猪蓝耳病和猪瘟同时列入强制免疫计划，则使得我国动物疫苗市场 直接迈上一个台阶，此后多年一直保持高速增长。 养殖规模化程度不断提高，动物疫苗市场化销售大势所趋，持续推动行业扩容。 尽管招采苗大幅提升了动物疫苗的渗透率和市场规模，但是也带来诸多问题， 特别是同质化竞争下疫苗价格过低，影响了疫苗质量的提升。随着我国规模养 殖场的不断发展壮大，对于优质疫苗的需求日益迫切，市场苗应运而生，其中 的代表就是生物股份的口蹄疫市场苗。由于杂质含量更低、抗原含量更高，市 场苗的价格往往是招采苗的几倍。随着“先打后补”政策的实施，未来，随着 市场对产品品质的要求越来越高，逐步放开市场苗销售是大势所趋，品质提升 带来的价格上涨将推动行业扩容。 我国兽用疫苗市场一直保持较快增长，2017 年我国兽用生物制品市场规模 （不含进口）达到 133.6 亿元，2008-2017 年复合增速 13.1%。从疫苗靶向 动物来看，猪用疫苗是占比最大的类别。2017 年猪用疫市场规模 52.6 亿元， 占比 39.4%；禽用疫苗 44.7 亿元，占比 33.4%；牛羊用疫 32.9 亿元，占比 24.6%。 以猪用疫苗为例，从大型规模化养殖企业来看。过去几年中，药物及疫苗费用 在温氏股份养殖成本中的占比仅约为 5%，而牧原股份的药苗成本约为 10%。 按照 1500 元 / 头的养殖成本、6.5 亿头猪进行测算，那么养殖成本端接近 1 万亿。取牧原和温氏药苗占比均值 7.5% 进行测算，那么仅猪用兽药的潜在市 场空间就可以达到 750 亿。若其中疫苗占比达到 40%，那么猪用疫苗市场可 以超过 300 亿元，接近 2017 年规模的 6 倍。若再考虑到其他动物疫苗的市场， 如禽用疫苗、反刍动物疫苗、宠物疫苗等，那么动物疫苗的市场空间潜力巨大。 12

2. 行业标杆：参考硕腾，动保企业成长路径和致胜关键何为？ 硕腾成立之初，依托于辉瑞的研发与工艺优势，凭借专利性的土霉素产品，打 开动保市场，聚焦于畜用抗生素、驱虫药的研发与销售，建立起了研发、工艺、 渠道和品牌为一体的平台优势，逐渐成长为该领域的龙头公司。在这一基础上， 通过不断的并购整合，不仅实现了品类多元化发展，同时进一步增强了平台优 势，逐渐成长为全球动保龙头。 硕腾（Zoetis）成立于 2012 年，总部位于美国特拉华州，原属辉瑞动保部门， 2013 年分拆上市（ZTS.N），其在动保领域已拥有 65 年经验。 硕腾专注于经济动物和伴侣动物的药品、疫苗、诊断产品的研发、制造和商业化。 主要关注 8 种动物：5 种经济动物（牛、猪、禽、鱼、羊），3 种伴侣动物（犬、 猫和马）；拥有 6 大产品线，300 多种单品，包括疫苗、抗生素、驱虫药、药 物饲料添加剂、动物健康诊断和其他药品。2018 年硕腾实现营收 58.3 亿美元， 同比增长 9.8%，净利润 14.3 亿美元，同比增长 65.3%。 作为全球动保龙头 公司，上市以来硕腾市值一路攀升，目前已经接近 600 亿美元。从整体估值来 看，除了 2015-16 年以外，硕腾整体估值水平介于 30-50 倍 PE 之间，估值 中枢约为 40 倍 PE。 3. 生物股份：平台优势已现，飞轮效应加速成长 2013 年初为了抓住生物制药产业转型升级出现的市场性机会，解决产能瓶颈， 快速拓展盈利空间，公司剥离房地产业务，聚焦生物疫苗产业。通过工艺、渠 道升级，开拓出口蹄疫市场苗蓝海，逐步成长为动物疫苗龙头企业。我们认为， 公司依托口蹄疫市场苗大单品的放量，已经完成了硕腾第一阶段的成长路径， 并依托于此建立起了以“产品力 + 销售力 + 品牌力”为核心的业务平台体系。 面对国内动物疫苗的落后状况，公司战略性领先成为首个研发规划悬浮培养 技术的国内动保疫苗企业。2009 年就成功完成了疫苗生产的悬浮培养技术， 13

2010 年完成了牛口蹄疫、猪口蹄疫疫苗的悬浮培养技术改造，并制定疫苗质 量的抗原含量、杂蛋白含量、抗原和杂蛋白检测三项行业标准。凭借毒株 + 工 艺的优势，公司的口蹄疫市场苗获得了市场的认可，快速进入规模养殖场。公 司的悬浮培养技术攻克了①细胞筛选训化②病毒筛选训化③培养基配方优化④ 反应釜设计制造⑤自动化远程控制系统设计应用⑥ 146S 平衡检测技术⑦ CTF 抗原纯化工艺⑧百倍以上抗原浓缩保存⑨不同学科领域专业技术人才集成。 在公司的引领下，行业内其他厂商也陆续上马悬浮培养生产线，从而推动了国 内兽用生物制药产业的技术升级。目前我国获得口蹄疫生产批文的企业均已全 面淘汰传统转瓶培养工艺，实现悬浮培养。 公司在原有口蹄疫疫苗生产工艺的基础上，不断开发、提升、优化口蹄疫疫苗 生产工艺，巩固优势地位。在上游工艺技术方面，创造性地开发了特有的抗原 全生命周期保护工艺，该工艺贯穿了口蹄疫疫苗生产、储存和使用的整个生命 周期，为保证疫苗抗原的高浓度奠定了技术基础。在下游技术工艺方面，不断 改进疫苗的纯化工艺，自主研发组合型 CTF 系统，该系统可以使得口蹄疫疫苗 生产过程中蛋白去除率达 98% 以上，提升纯化得率，保持公司生产工艺优势。 研究员：孙亚伟 14

保险行业投资机会 一、上市险企 2019 年中报关键指标一览 图表 1：上市险企 2019 年中报关键指标一览 15

二、人身险业务：已经过去年最低点，整体向上，上市险企“开 门红”策略不同，增长呈现分化 （一）行业增速已过去年最低点，健康险增长维持景气 人身险行业保费增速较去年同期明显好转，但新单仍承压。截至 2019 年 6 月， 人身险公司实现规模保费 2.48 万亿元，同比 +18.1%。其中，原保险保费收入 1.88 万亿元，同比 +15.2%。与去年同期大幅负增长相比，行业今年整体状况 向好，已过去年最低点。寿险个人业务新单保费同比 +14.2%，年金险新单同 比 -31.9%，“19 号文”影响和行业结构转型在仍在继续，预期 2019 年全年 原保险保费增速在 15% 左右的水平。保户储金及投资款新增 5801 亿元，同比 +31.4%，延续了去年较高增速区间。2017 年中短存续期产品（主要为万能险） 遭受监管限制急速下滑，2018、2019 年为低基数下的缓慢恢复区间。“开门 红”期间，万能险搭配年金险销售较多，预期保储增速将逐月回落，全年增速 在 20%-25% 的水平。 分险种来看，上半年健康险保费收入 3976 亿元，同比 +31.7%；寿险保费 收入为 1.5 万亿元，同比 +12.47%；意外伤害保险保费为 641 亿元，同比 +17.25%。健康险在人身险行业中的地位进一步巩固，占比较去年同期提升 2.4 个百分点至 20.2%，同比增速较此前进一步扩大至 31.7%，仍处于高景气区间。 寿险占比受健康险挤压，较去年同期下降 2.4 个百分点至 76.5%，同比增速经 过去年低点后反转回升。意外伤害保险占比保持不变，为 3.3%，增速较此前 维持稳定。 16

（二）上市险企“开门红”策略不同，发展分化 上市险企人身险业务整体增速不及行业，份额有所下降。2019 年上半年 A 股 四家上市险企寿险子公司保费收入为 8895 亿元，同比增长 6.8%，增速不及行 业（行业增速为 15.2%）。 新华和国寿在上半年发力明显（做了一定规模的“开门红”业务，均推出高预 17

定利率年金险），维持了和去年同期相同水平的增速。太保寿和平安寿则集中 力量进一步转型，整体增速因新单增长较缓较去年同期有所回落。另外，上市 险企市场份额在 2019 年上半年较年初有所下降，四家寿险公司原保费收入市 占率较年初下降了 2.5 个百分点至 47.2%，主要原因为上市险企更加注重深化 转型，淡化“开门红”，中小险企转型进度较缓慢，依然在“开门红”期间通 过较高成本获取规模增长。 上市险企“开门红”策略不同， 保费增长呈现分化。上半年 4 家公司续期保费 增速与去年同期相比均有较大程度的回落，因去年同期各公司新单出现不同程 度负增长。国寿和新华由“开门红”业务拉动整体增速得以平稳。截至 2019 年 6 月，中国人寿原保费收入为 3780 亿元，同比增长 4.9%，较 2018 年中期 微升 0.2 个百分点，其中新单增速为 2%，续期增速为 6.4%，新单增速较去年 同期提升 25.6 个百分点，续期增速回落 20.2 个百分点，整体增速较为平稳。 新华也呈现出同样的规律，截至 2019 年 6 月，新华保险原保费收入为 740 亿 元，同比 +9%，较去年同期微降 1.8 个百分点，其中新单增速为 10.3%，续 期增速为 8.7%，新单增速较去年同期提升 36.4 个百分点，续期增速回落 18.9 个百分点，整体增速平稳。 18

太保和平安坚定转型，新单增速仍为负，导致整体增速向下。截至 2019 年 6 月中国太保原保费收入为 1382 亿元，同比 +5.6%，其中代理人新单增速 为 -10.1%，延续了去年同期负增长态势，收窄 9.7 个百分点；续期增速为 13.5%，较去年同期回落 30.3 个百分点，拉动整体保费增速向下至个位数。中 国平安规模保费为 3700 亿元，同比 +5.1%，其中新单增速为 -5.2%，延续去 年同期负增长趋势，收窄 3.6 个百分点；续期增速为 9.6%，较去年同期回落 34.6 个百分点，拉动整体规保增速向下至个位数。 （三）价值率分析：策略选择不同，业务结构变化，新业务价值增长喜忧参半 上半年四家公司寿险业务新业务价值率分别为，平安：44.7%，同比提升 6.2 个百分点、新华：37.9%，同比下降 12.6 个百分点、太保：39%，同比下降 2.4 个百分点、国寿：27%（计算），同比提升 4.56 个百分点。平安和国寿价 值率有所提升，新华和太保价值率出现不同程度的下降。价值率分化的根本原 因在于短期内各家公司战略选择有所不同，量（新单规模）、价（价值率）之 间的博弈最终导致新业务价值增长结果不同。其中，平安最为稳健，在调整业 务结构、提高价值率的同时保证了规模的不快速下滑，新业务价值实现了小幅 温和增长；太保策略相对温和，小幅牺牲了价值率缓解新单增长的压力，但效 果并不是特别显著，新业务价值增速虽较去年同期向上，但仍然为负。国寿和 新华上半年策略较为鲜明和激进：国寿量价齐升，规模和价值都有较明显的提 19

升，带动新业务价值高增 20% 以上，这得益于其“开门红”鲜明确定的打法， 也与其价值率基数较低提升较容易有关；从业务结构和价值增长结果来看，新 华战略发生了较为激进的变化，价值率出现较大幅度下滑但规模有所提升，渠 道和产品结构有所改变。另外，其价值率的下降也与新华去年同期价值率处于 高位较难保持有关。 平安：险种结构进一步优化，各渠道、各险种价值率同比均提升，带动 NBV 小幅增长。在外部环境较大变化情况下，平安积极调整业务结构及产品策略， 上半年新单保费虽然延续了去年的负增长趋势，但其新业务价值实现了小幅增 长，上半年平安实现新业务价值 411 亿元，同比 +4.7%，增速较符合预期。 主要原因为新业务价值率同比提升较大，2019 年中期新业务价值率同比增长 5.7 个百分点至 44.7%，其中个险代理人渠道新业务价值率为 58.9%，同比提 升近 10 个百分点。新业务价值率提升明显的主要原因为险种结构的优化。上 半年，平安个险新单中价值率较高产品—长期保障型和长交保障储蓄混合型— 占比明显提升，同比分别提升 2.8 个百分点和 3.3 个百分点，而价值率较低的 短交保障储蓄型产品新单占比下降 6.6 个百分点，增速也快速下降 25.7%。上 半年长交保障储蓄混合型产品增速达 40.7%，拉动个险渠道新单增长。 20

太保：受“开门红”影响，代理人渠道业务质量有所下降。上半年太保代理人 渠道新单 263 亿元，同比 -10.1%。上半年新业务价值为 149 亿元，同比 -8.4%， 新业务价值率为 39%，同比下降 2.4 个百分点。个险新单与 NBV 增速未反应 价值率下降，说明新单中有较大部分业务价值贡献较低。上半年首年年化保费 为 382 亿元，同比 -2.7%，NBV 增速较此扩大，反应出了价值率的下降。代 理人渠道新单缴费期结构变化显示出业务质量的下降：新单中期缴保费占比 下降 6pct 至 87%，趸交保费占比相应上升。从险种来看：传统险价值率下降 6.4pct 至 73%, 分红险价值率大幅下降 16.2pct 至 24.5%。另外，新业务价值 要求的资本成本比例提高（同比提高 2.5pct）也说明了上半年价值型业务占比 下降。预期业务质量下降的主要原因为开门红期间做了较多提高规模而价值较 低的业务，2 季度以来有所改善。 新华：战略选择变化，银保渠道价值率下降， 拖累 NBV 下降超预期，个险渠道长险价值率保持稳定。上半年新华保险新单 保费 156 亿元，同比 +7%，增速较 Q1 的 28% 出现较大回落。NBV 为 59 亿 元，同比 -8.9%，低于预期，报告披露的新业务价值率同比下降 12.5pct 至 37.9%。从个险渠道来看，长险首年保费同比 -2.4%，个险 NBV 同比 -3.1%， 价值率变化较小，NBV 小幅下降主要由于个险渠道中短期险保费（主要为附加 险）占比上升（5pct）造成。从银保渠道来看，长险新单同比 +14%，份额挤 21

占个险渠 2.6pct 至 22.7%。银保渠道 NBV 大幅下降 64%，新业务价值率预 期下降较大。从险种结构来看，发生一定变化：传统险（主要为年金、两全） 长险新单大幅增长 89%，挤占分红险份额 19.4pct 至 41%，健康险占比提升 1.4pct 至 55.7%。相较于去年，今年新华在放开了一些提升规模产品的销售（如 中短期缴、高预定利率的年金险），保持了规模的一定增长，但银保渠道价值 率出现较大下降，个险渠道价值率保持稳定。 研究员：蒋珺玛 22

影视传媒投资机会 1、影视行业中报：报表逐渐反映影视行业严监管影响， 预 计年内或有望企稳 从影视行业中报来看，财务报表已在逐渐反映严监管政策对行业的影响， 预 计随着影视行业开始回归品质和关注社会焦点问题，高票房佳作屡屡登台。像 2018 年的红海行动（36.22 亿）、唐人街探案 2（33.71 亿）、我不是药神（30.75 亿）、西红柿首富（25.27 亿），2019 年的流浪地球（46.18 亿）、哪吒之魔 童降世（48.9 亿）都表明中国的电影产业越来越成熟，从不缺乏观影的影迷， 只是缺乏满足人民群众精神诉求的佳作而已。 我们选取行业 31 家 A 股影视行业上市公司进行了中报分析，报表逐渐反映严 监管影响。从相关指标来看：季度营收降幅企稳并有所收窄；行业毛利率、净 利润率受内容制作类公司的走低继续下降。综合考虑，近段时期监管政策边际 有所放松，以及 70 周年国庆期间的献礼佳作，预计行业有望在四季度或明年 一季度逐渐企稳。 从今年上半年细分行业的营收增速来看，院线（3%）> 电影（-5%）> 广电（-10%） > 电视剧（-40%）。主要背景在于去年下半年以来电影市场总体票房小个位 数下降。其中，1）院线集中度提升，使得在整体票房下滑之下，头部院线收 入反而同比增长；2）电影行业同比下降主要受华谊兄弟的营收降幅较大导致。 华谊上半年营收同比下降 10 亿至 11 亿，主要原因是去年同期确认收入的《芳 华》 《前任 3》取得不俗票房，分列当年第 4 和第 8 位，而今年确认的电影 几乎都没能进入头部片的行列。 23

图 1：历年院线行业营收及增速 图 2：历年电影行业营收及增速 从细分行业季度营收变化来看，各细分行业的 2 季度收入都有不同程度的边际 好转，其中，院线 2 季度增速由负转正，其余子行业降幅收窄。预计随着下半 年电影行业的单月票房同比转正，以及电视剧监管政策的边际放松，预计各子 行业营收逐季改善还将持续。 图 3：季度院线行业营收及增速 图 4：季度电影行业营收及增速 24

2019 年 1-8 月全国电影票房降幅收窄，依靠《哪吒》8 月数据创新高。2019 年 1-8 月国内票房（含服务费）445 亿，同比下降 3%（降幅收窄，1-7 月 为 -6%）；观影人次 11.9 亿，同比下降 8%（降幅收窄，1-7 月为 -12%）。 8 月单月国内票房（含服务费）78 亿，创历史新高，较去年 68 亿同比增长 14%；观影人次 2.2 亿，较去年 1.9 亿同比增长 13%。由于《哪吒》大超预期， 8 月单月数据靓丽。 2、影视行业：行业调整出清叠加国庆 70 周年隆重献礼 行业 有望逐步扭转低迷期 2019 年后续重点关注的电影主要集中在国庆档期，目前，国庆三部影片单日 预售已超 1.2 亿。《攀登者》（上海电影）、《中国机长》（博纳 / 万达）、《我 和我的祖国》（光线参投）三部主旋律影片通过商业化包装 + 大牌明星 / 导演 的制作，使得影片观众号召力突出。后续关注政策对电影市场的呵护，在淡季 月份更为积极的引进进口大片可能实现较好票房增长。 25

图 7：即将上映的影片 2019 年后续重点关注的电影主要集中在国庆档期，目前，国庆三部影片单日 预售已超 1.2 亿。《攀登者》（上海电影）、《中国机长》（博纳 / 万达）、《我 和我的祖国》（光线参投）三部主旋律影片通过商业化包装 + 大牌明星 / 导演 的制作，使得影片观众号召力突出。后续关注政策对电影市场的呵护，在淡季 月份更为积极的引进进口大片可能实现较好票房增长。 研究员：程小军 26

精华研报摘选 一、宏观：重点解读：长效机制引领，消费增量可期 1.1 基础设施建设从粗放型发展向集约型发展转变 中共中央、国务院印发《交通强国建设纲要》 目标：(1) 到 2020 年，完成决胜全面建成小康社会交通建设任务和“十三五” 现代综合交通运输体系发展规划各项任务，为交通强国建设奠定坚实基础；(2) 从 2021 年到本世纪中叶，分两个阶段推进交通强国建设；(3) 到 2035 年，基 本建成交通强国；(4) 到本世纪中叶，全面建成人民满意、保障有力、世界前 列的交通强国。 要求：现代化综合交通体系基本形成，人民满意度明显提高，支撑国家现代化 建设能力显著增强；拥有发达的快速网、完善的干线网、广泛的基础网，城乡 区域交通协调发展达到新高度；基本形成“全国 123 出行交通圈”（都市区 1 小时通勤、城市群 2 小时通达、全国主要城市 3 小时覆盖）和“全球 123 快货 物流圈”（国内 1 天送达、周边国家 2 天送达、全球主要城市 3 天送达），城 市交通拥堵基本缓解。 国务院办公厅印发《关于深化农村公路管理养护体制改革的意见》 要求：农村公路通行条件和路域环境明显提升，交通保障能力显著增强。农村 公路列养率达到 100%，年均养护工程比例不低于 5%，中等及以上农村公路 占比不低于 75%。 发改委发布《加快推进铁路专用线建设的指导意见》 规划新建客货共线、货运专线铁路时，要充分考虑沿线铁路专用线接入需求， 到 2020 年，一批铁路专用线开工建设。推进铁路进港口、大型工矿企业和物 27

流园区，解决好铁路运输“最后一公里”问题，促进多式联运，降低物流成本。 图：当前我国交通格局 未来发展方向及其对消费的正面溢出效应 深耕细作解决“最后一公里”问题，打通交通网络的毛细血管：有利于农村地 区城镇化、促进农村人口购车，又有助于改善当地旅游体验、鼓励城市人口购 车自驾游以及通过铁路出行。 汽车产业供给侧改革 ( 调降关税、新能源车型研发、高端车型规模化生产 )：购 车成本下降，让更多的人买得起车，让有车的人汽车更换率变得更高。 物流产业供给侧改革：运输便捷且成本进一步下降，尤其促进网络消费。 28

1.2 正视人口老龄化，促进养老产业发展 民政部印发《关于进一步扩大养老服务供给促进养老服务消费的实施意见》 措施： (1) 全方位优化养老服务有效供给； (2) 繁荣老年用品市场； (3) 加强养老服务消费支撑保障； (4) 培育养老服务消费新业态； (5) 提高老年人消费支付能力； (6) 优化养老服务营商和消费环境。 根据我们的模型预测，2027 年人口将达到 14.22 亿，其中预计 65 岁人口占比 达到 15.39%，相比 2017 年的 11.34% 将增加 4 个百分点；劳动年龄人口占 比为 68.37%，相比 2017 年的 71.54% 将减少 3 个百分点。 1.3 引导房地产市场多元参与方式 9 月 23 日，作为全国首批住房租赁试点城市的安徽省合肥市发布五条创新探 索住房租赁试点措施，涉及盘活存量、扩大增量、培育规模化企业和规范市场 等方面。 29

以最强的力度，出台了全国最优惠的住房租赁税费政策： (1) 在供给不足区域适量新建租赁住房，着力增加租赁房源供给，降低租赁住 房建设成本，切实解决新市民住房需求； (2) 简化供应流程，建立租赁用地供应绿色通道； (3) 降低用地成本，建立租赁用地价格评估体系； (4) 增加供应途径，探索租赁用地供应方式； (5) 个人出租自有住房 3 年内按综合征收率 0% 征收，3 年后按综合征收率 1% 征收，将符合个税改革相关条件的住房租金支出纳入个人所得税专项附加扣除 项目； (6) 将现行企业向个人出租房屋租金收入减按 4% 征收房产税政策，扩大到企 业向专业化、规模化住房租赁企业出租住房并对经批准的“商改租”“工改租” 住房比照适用。 二、宏观：美联储再度引领又一轮全球央行宽松潮 30

三、宏观：重要经济数据及事件跟踪及展望 四、行业情况 各行业基本面情况综述：整体来看，上游资源品景气好转中游行业走势分化， 下游消费出现小幅回暖趋势。从当前各主要行业的基本面情况来看，1 上游资 源品景气好转，农业除肉价继续保持强势上涨外国际粮价也多数回升，其他行 业中，有色金属和化工行业整体出现温和回升，钢铁小幅上涨，原油冲高回落， 但整体仍呈现上升趋势，水泥价格也开始上涨，煤炭价格走势略分化 。 2 中游 行业走势分化汽车销量增速再次下滑交运行业整体景气度也有下降，但半导体 行业出现筑底回升趋势，机械重卡行业呈现弱复苏。3）下游消费出现小幅回暖， 社消增速 保持稳定 空调销量同比增速转正， 传媒行业 增速小幅回升 ，纺服 行业 温和上涨 ，白酒价格加速上涨 乳品价格再创新高， 地产行业 销售投资 增速双双上行，仅消费电子走势分化 。 细分行业数据跟踪比较：下游行业 - 空调销售增速转正，地产投资超预期。家电： 8 月家电零售同比增速继续小幅下滑，但空调销售同比增速 5 月以来首次转正、 大幅回升。商贸零售社消零售同比增速基本较上月持平，网上零售额同比增速 31

小幅反弹。食品饮料：白酒价格继续加速上涨，酒类产量同比增速跌幅缩小， 乳制品成本端及产品端价格持续上升，双双创新高。纺织服装国内棉花价格再 次转入下跌通道，服装销售增速较上月小幅回升。房地产商品房销售增速持续 回升，投资增速异常坚挺。影视传媒：8 月票房收入及观影人次同比增速出现 筑底趋势，均有所好转 。 消费电子 微型电子计算机产量同比增速较上月继续 回落，智能手机出货量同比跌幅持续收窄 。 中游行业：汽车景气度再次下滑，机械行业弱复苏。电子：全球及亚太销售额 增速下跌趋势暂止，小幅回升。汽车 8 月汽车行业景气度再次下滑，乘用车及 新能源汽车同比跌幅再次扩大，仅商用车同比增速小幅回升，但仍处于负增长 区间。交通运输 9 月 BDI 指数冲高回落，SCFI 指数窄幅震荡下行，8 月除铁路 客运持平外，其他客运货运服务同比增速均回落，快递业收入及业务增速相对 较为稳定，业务量增速甚至还有小幅提升 。 机械 挖掘机销量增速持续回升， 重卡销量同比增速也继续小幅增长，行业出现弱复苏迹象 。 上游行业：原油冲高回落，肉价共振上涨。钢铁：从价格走势来看，9 月钢铁 价格呈现小幅上涨趋势，库存环比同比增速均有所回落。煤炭：9 月煤炭价格 走势有所分化，动力煤价格窄幅波动，焦煤价格冲高回落，库存同比增速较上 月有所回升。有色：9 月有色金属价格多数温和上涨，铜价月初开始上涨，但 月末价格上涨动力不足；铝价在上月大幅走高后继续冲高，近期价格出现快速 回落，几乎抹掉了本月的涨幅；铅价本月有所调整，锌价则温和上涨，稀土价 格本月小幅回升 。 建材： 水泥价格上涨趋势启动，玻璃价格出现调整 。 化工： 化工行业整体景气度略有回升，细分领域的走势分化，部分产品的表现较为亮 眼；纤维原料产品价格多数上涨，基础化工产品表现也不错，但磷酸氢钙价格 继续大幅调整 。 原油 9 月原油价格冲高回落，库存同比增速持续下降。 农业： 鸡肉价格与猪肉价格双双加速上涨，猪肉月环比增速超过 20%20%，国际粮价 多数回升 。 32

五、个股情况 四维图新：公司近一个月连续斩获多个重量级订单，通过多个战略合作协议持 续扩大产业“朋友圈”和影响力，充分体现了产业领头羊的地位和实力。我们 十分看好公司打造“智能汽车大脑”的战略愿景以及行业竞争实力，预计公司 2019 年、2020 年 EPS 为 0.22、0.32 元，维持买入 -A 评级，12 个月目标价 22 元。 视源股份：智能板卡占比增加，平板市占率持续提升是二季度公司收入成长来 源。二季度公司单季度实现营业收入 38.44 亿元，同比增长 8 %%，实现归 母净利润 3.76 亿元，同比增长 46 。分业务看，板卡收入 39.14 亿元，同比 增长 8.83 其中 智能板卡出货占比 47.15%，环比去年下半年提升 1.4 个百分 点，同比 1H18 提升进一步提高 11.7 pcts 教育业务营收 20.96 亿元，同比 14.15%，市占率 40.4 %，同比提升 3 .3 个百分点；企业业务营收增长 3 9.66 %%，达到了 3 .42 亿元，市占率则进一步提升到了 32.4 %%，较去年同期提 高 4 .7 pcts 。 顾家家居：发布公司股份回购方案：公司拟以自有资金 3-6 亿元回购公司股份 用于股权激励，回购价格不超 50 元 / 股，回购方式为集中竞价，回购期限为 董事会审议通过回购方案之日起 1 年内。同时，公司控股股东顾家集团有限公 司及持股 5% 以上大股东 TBHome 拟在未来半年内以协议转让或大宗交易方 式减持部分股份，除上述减持计划外，公司其他董监高未来半年内无减持计划。 研究员：蒋珺玛 33

用云平台帮助临床试验机构进行数字化 管理，意在提高新药研发整体效率 如火如荼的新药研发带来了 CRO 市场的急速发展。根据 Frost \& Sullivan 数据， 2017 年全球 CRO 市场规模 396 亿美元，同比增长 12%，预计 2021 年全球 市场规模达 646 亿美金，年化增速 12.8%。在新药研发过程中，临床试验环节 尤为重要——大约占整个新药开发成本近 60%。与市场增长同步的还有对行 业对药物研发临床研究规范化和效率要求的不断提升。 2007 年原 CFDA 颁布了新的《药品注册管理办法》； 2010 年 10 月，国家卫生部发布了《药品生产质量管理规范（2010 年修订）》， CRO 市场进入更规范有序的生长环境； 2015 年 7 月 22 日，原 CFDA 又发布《关于开展药物临床试验数据自查核查 工作的公告》，掀起了一场被称为“史上最严”的临床试验数据核查——被业 界人士称为“7•22 大风暴”。 换言之，行业对临床试验管理的质量提出更高要求，“临床试验只要做完和报 数据基本就会被批准”成为过去式。相应地，产业界也在进行相应的战略调整 和商业化探索。近期接触到的「赛德盛」就是其中一家。 「赛德盛」成立于 2010 年，成立伊始，主要为医药企业提供Ⅲ类药的临床试 验注册与研究服务；到了 2013 年，成立子公司「鼎晖思创」，为医药产品研 发提供第三方临床试验质量管理服务；2017 年，成立专注临床研究信息化的 子公司「湖南微试云」，为研究机构提供临床试验智能解决方案。 34

概括言之，「赛德盛」现已形成以创新药临床试验服务为核心、高端仿制药临 床试验服务、临床试验信息化管理一体化解决方案，及临床研究独立第三方稽 查和质量管理为主的四大业务，现已承接将近 10 个创新药项目。 在开展临床试验质量管理服务时，业务一直稳步增长，但管理难度也越来越大， 包括质量不可控和效率低下等： 首先，临床试验管理涉及多方，包括申办方、研究者（含机构管理者）、CRO 企业以及监管部门等，各环节都是信息孤岛，相互间信息传递往往不及时，管 理都只能是事后监管，难以及时发现问题，导致质量不可控。 其次，数据来源多、试验周期长、信息共享率低与跨组织任务协同效率低，整 体工作效率较低。 有鉴于此，加上移动互联网技术在各行各业快速应用，「赛德盛」于 2014 年 开始着手自主研发临床试验智能一体化云平台 WeTrial，历经 3 年的研发—— 突破 SOP 标准化和临床研究方案标准化多个层面的技术难点，该系统于 2017 年建成并全面投入使用。 WeTrial 是集 PV（药物警戒）、CTMS+eTMF（临床研究项目管理 + 文档管理）、 SIS+ECS（临床试验机构管理 + 伦理管理）、EDC+IWRS（电子数据采集 + 中央随机系统）以及 eCTD（电子通用技术文档）为一体的临床试验管理解决 方案，能覆盖了临床试验的全生命周期，意在打破临床试验相关组织参与方的 信息孤岛，提高临床试验管理效率，确保临床试验执行质量。 具体到应用层面，汪金海透露，基于云技术的产品架构，WeTrial 可以实现申 办方、CRO 公司、临床试验机构以及监管部门之间数据的完全共享；此外，它 还能实现同一项目，跨区域、组织的任务协同，能将传统事后汇报式的临床试 验管理模式“升级”为过程式的动态管理方式，帮助工作人员及时发现问题并 提出解决方案。 35

目前，WeTrial 采用 SaaS 的服务模式，全面支持微信端、APP 等移动端，用 户可根据需要选择功能模块。 在商业推广上，目前 WeTrial 主要面向临床试验机构——主要是医院、药企 及 CRO 企业。据悉，WeTrial 系统现已拥有超过 30 家企业客户（包括药企和 CRO 公司），近 90 家医院客户，共协助管理超过 300 个临床试验项目。其中， 企业为主要的付费方，医院部署大多免费。 临床试验 80% 的工作在医院，它是形成数据和文件的关键方，也是 CRO 行业 的生产线，只有提升了这一部分的质量和效率，才能推动整个行业的发展；另外， 医院属有限资源，提高工作效率的诉求更强烈。 也因此，WeTrial 现阶段的市场策略主要是布局医院。医院布局越深，其生产 力越深，「赛德盛」要先进行市场占位，未来才有望在医院服务领域挖掘更多 的商业变现空间，包括中心筛选、受试者招募、医院培训等。他透露，WeTrial 是目前临床试验机构端管理市占率第一的临床试验机构端管理系统，占到了近 45%。 过去市场供小于求，先后比拼的是数量——以博诺威见长，以及质量——典型 的企业有泰格、诺思格、赛德盛等。不过，临床试验备案制的推行会激发临床 试验机构开展科研的积极性，增加临床试验机构的数量，形成供大于求的市场 格局，市场竞争进入“效率”周期；相应地，市场对对数字化管理能力要求变 得更迫切，WeTrial 也将有更大的发挥空间。 最后介绍一下团队，目前全公司共有 200 余人，创始人兼董事长汪金海在抗肿 瘤、神经系统、心血管等疾病领域有着丰富的临床研究经验，是药物临床试验 网站长、中关村玖泰药物临床试验技术创新联盟常务理事；首席科学官刘朝溢 拥有超过 20 年抗肿瘤及生物创新药品临床策略规划经验，成功完成多个创新 药物临床前开发、临床新药研究项目；公司首席运营官许蒨仪拥有超 15 年企 36

业经营管理、组织发展与人力资源管理经验。 公司曾在 2014 年挂牌新三板挂牌，2015 年完成 A 轮融资，2017 年 8 月完成 B 轮融资。目前，赛德盛已启动新一轮融资，用于 WeTrial 平台持续建设及运营、 业务拓展、市场推广以及核心人才招募等。 研究员：崔渤浩 37

投资趣味杂谈 投资是对认知的变现 - 赌还是不赌？ 其实资本市场的下跌本质上并不是投资过程中面临的真正风险，股票的涨涨跌 跌，短期来看，更多是市场大众情绪的反应，时间拉长以后，就会发现，好公 司的业绩是一条斜线上去了，股价围绕着业绩上下震荡着上去。真正的风险是 胡乱买，把投资变成了赌场博弈。 1956 年诞生于赌场博弈的凯利公式清晰表明，只有当他们认为自己有优势的 投资，只有当确信自己胜率更大的时候，才能重拳出击。而我们的大多数投资 者往往就是看图买票、听消息炒股，更有甚者都不知道自己买卖的标的公司是 做什么的，每天无非重复的就是买进、卖出的快感。 投资是认知的变现。从长期来看，真正有大智慧的聪明人，一定是常年满仓， 重仓好公司股票的。这部分人在过去和未来，都是财富增值速度最快的人群。 就像你做实业，开个小超市，能赚钱，你肯定不会动不动就想把超市给卖了。 只不过到了股市了，都是上市公司了，交易方便了，大家心思就活络了，开始 幻想自己能低吸高抛了，于是就开始亏钱了。 周末去和杭州的大伯聊天，聊了不少炒股的事，他们夫妻二人炒股多年，现在 账户里有 10 多万，一年就能造出 1000 多万的成交量。炒股多年，一直做短线， 就是不赚钱，还亏。聊天中，大伯讲了很多他对股市和炒股的理解，我觉得挺 有代表性的，大多数散户对股市的理解都差不多，如果不做纠正的话，在错误 的道路上越走越远，注定没法盈利。 比如，他常说，这茅台太贵了，股价都 1 千多了，打死也不能买了，要买便宜的。 10 几年前，他们也说过，茅台太贵了，股价都好几十了，得买便宜的。结果茅 台越涨越高，便宜货越来越便宜。其实，看一个公司贵还是便宜，看的不是股 38

价高低，跟股价没有一毛钱关系，应该看估值，市盈率，市净率这种指标。 大伯对我说，他炒股主要方法就是短线，买进去以后，涨了就害怕，怕跌下来， 赶紧跑。跌了更害怕，怕亏大了，赶紧“止损”。我说，做投资就是做股东， 投公司就是买股权，买了好公司，安心吃分红，赚企业成长的钱就行了，如果 略有震荡就反复止损，肯定要亏啊。 大伯还说，你们买的涨了几天得卖了吧，不卖了，跌下来了不是做过山车了么， 得做低吸高抛啊。我说，我们一般不卖，我们就是去做股东的，分享公司成长 的收益和分红，除非公司不行了，或者涨的太贵了。如果你能做到低吸高抛， 那全世界的钱不都让你赚了么，你不早发财了么。 炒股如同遛狗一样，你只要确信你的“八公”始终在伴你而行就行，何须管他 是否一会超越你、一会又掉队落在你身后。关键是我们大多数散户，买卖太过 随意，其实就是赌的心态交易。最后分享几句话，和大家一起共勉！ 没有谁能说服一个堕落的赌徒，因为这是人格的缺陷。 但如果你还是一个具有理性精神的人，别再迷恋所谓的运气。 赌徒能够依靠的是祖宗保佑，而赌场后面的大佬是高斯、凯利、伯努利这样的 大神。 你怎么可能赢得了庄家？ 论理性，没有人能比赌场老板更理性。 论数学，没有人能比赌场老板请的专家更精通数学。 论赌本，没有人能比赌场老板的本钱更多。 如果你想真正赢得这场赌局，法则只有一个：不赌。 （文章材料节选自微信公众号（林奇）以及重阳投资） 研究员：程小军 39

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