Sngfc Tribune 申财有道 1

申能集团财务有限公司主办

申财有

SNGFC TRIBUNE 2023/10 总第 38

道

期

2 申财有道 Sngfc Tribune 创新党建载体，持续激发党总支的活动力

与监管机构、金融同业及合作企业开展党建交流

与系统成员单位联学共建

与人行上海总部调研部货币信贷管理

处“学习贯彻党的二十大精神”专题

共建联学

重温党史新中国史

与电缆所党建联建活动顺利开展

上实集团财务公司

绿色金融领域实践案例交流

“凝心聚财赋新能，携手奋进新征程”

携手上海新能源深入开展主题教育学习

参访罗曼股份

参观杨浦滨江人民城市建设规划

展示馆

与申能能创开展

主题教育联建活动

Sngfc Tribune 申财有道 3

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4 申财有道 Sngfc Tribune EVENTS

大事记

SNGFC TRIBUNE Oct. 2023

·006·

SNGFC RESEARCH

申财研究

SNGFC TRIBUNE Oct. 2023

·029·

006

卷首语

008

视界

012

行业资讯

014

申财新闻

016

030

财务公司自营外汇贷款业务研究

046

036

欧盟碳边境调整制度（CBAM）

要点及对我国的启示和应对建议

目录·Contents

COLUMN

名家专栏

SNGFC TRIBUNE Oct. 2023

·022·

022

规模效应和绿色转型的新供给经济学

025

重启信心五部曲

突出一个“实”字

申能财务公司有力推进主题教育见行见效

如何理解基金风格漂移

Sngfc Tribune 申财有道 5

focus

产融聚焦

SNGFC TRIBUNE Oct. 2023

·049·

050

欧盟发布“欧洲氢能银行计划”

financial

理财问道

SNGFC TRIBUNE Oct. 2023

·067·

068

每年稳拿 5% 左右分红收益，

靠谱吗？

071

央行连续增持黄金，

普通投资者可以抄作业吗？

058

风口上的虚拟电厂

LIFESTYLE

律动生活

SNGFC TRIBUNE Oct. 2023

·075·

076

《清醒地活——超越自我的生命之旅》

所感——拥抱和享受当下的生活

080

健身运动与饮食营养的感悟

BILINGUAL

译览天下

SNGFC TRIBUNE Oct. 2023

·083·

084

新时代的中国绿色发展

China’s Green Development

in the New Era

6 申财有道 Sngfc Tribune 今年 3 月 5 日下午，习近平总书记在参加他所在的

十四届全国人大一次会议江苏代表团审议时强调，高质

量发展是全面建设社会主义现代化国家的首要任务。始

终以创新、协调、绿色、开放、共享的内在统一来把握

发展、衡量发展、推动发展。

坚持走高质量发展之路，预示着改革开放进入到新

的阶段，宏观经济、产业格局和企业发展都将面临转型

的思考。改革开放已经走过了 40 多年的历史发展进程，

在取得了伟大成就的同时，原有的发展动能和模式的边

际效用在减弱，生产要素中的人口红利出现长周期的变

化，占经济总量超过 30% 的房地产支柱产业的发展动

能也在减弱，同时国际地缘政治因素的影响，对中国全

球化的产业链的发展形成巨大的挑战。

面对影响中国经济发展三大长周期趋势的变化，总

书记在党的二十大报告中提出，要坚持以推动高质量发

展为主题，把实施扩大内需战略同深化供给侧结构性改

文 | 朱战 申能集团财务有限公司 投资总监

思考转型，

坚持走高质量发展之路

Sngfc Tribune Sngfc Tribune 申财有道 申财有道 7

革有机结合起来，增强国内大循环

内生动力和可靠性，提升国际循环

质量和水平，加快建设现代化经济

体系，着力提高全要素生产率，着

力推进城乡融合和区域协调发展，

推动经济实现质的有效提升和量的

合理增长。产业结构上，绿色能源、

高端装备制造、自主创新科技、航

空航天、创新医药等领域都将迎来

新的发展机遇。

申能财务成立 16 年至今，始终

坚持走产融结合、创新发展的道路，

在中国经济面临的新的发展模式和

财务公司新规的背景下，努力思考

转型发展新模式，深入推进碳中和

产业发展的研究，公司主业积极服

务于集团新能源产业的战略新布局，

比如装机规模 1,200 兆瓦、总投资

150 亿元的申能集团海南 CZ2 海上

风电示范项目等，为集团绿色能源

产业的发展提供金融服务支持。

财务公司对外投资业务一直是

主业的有益辅助，在财务公司新规

出台以后，在投研体系、风控体系

和资产配置策略上都将面临较大转

型，如何在竞争激烈的中国资本市

场取得稳健持续的收益，是财务公

司对外投资业务在今后走高质量发

展道路的重要课题和挑战，财务公

司将深挖内潜，强化投研体系，优

化风险控制，从而形成具有适合自

身发展特色的持续盈利的大类资产

配置策略体系。

8 申财有道 Sngfc Tribune 大事记·Events·视界

5月28日12时31分，经历1小时59分

钟飞行，由C919大型客机执飞的东方航空

MU9191航班平稳降落在北京首都国际机

场，穿过象征民航最高礼仪的“水门”，标志

着该机型圆满完成首个商业航班飞行，正

式进入民航市场，开启市场化运营、产业化

发展新征程。

Sngfc Tribune 申财有道 9

8月22日至24日，2023年金砖国家领导人第

十五次峰会在南非约翰内斯堡举行。这也是新冠疫

情暴发以来金砖国家举行的首场线下峰会。本次会

晤聚焦金砖机制与非洲大陆更紧密的结合、聚焦发

展议题、聚焦包容性的多边主义，为变乱交织的世

界提供“金砖方案”，为后疫情时代全球经济复苏

注入强大动能。中国国家主席习近平8月23日在金

砖国家领导人第十五次会晤上发表重要讲话。

10 申财有道 Sngfc Tribune 9 月 2 5 日 ，华 为 举 办 秋

季 全 场 景 新 品 发 布 会，带 来

了 包 括 全 新 华 为 M a t e Pa d

Pro 13.2英寸、华为WATCH

U LT I M AT E D E S I G N 非 凡 大

师、华为智慧屏 V5 Pro、华为

FreeBuds Pro 3、华为智能眼

镜 2、华为WATCH GT 4等在内

的多款全场景新品，展示以鸿

蒙HarmonyOS为中心的全场

景智慧生活。

大事记·Events·视界

9月22日-24日，由中国金

融四十人论坛与中国国际经济

交流中心联合主办的“迈向新

征程的中国与世界：复苏与挑

战”第五届外滩金融峰会在上

海召开。美国前国务卿基辛格

与上海新金融研究院院长、清

华大学经济管理学院教授钱颖

一展开对话，共同探讨中美关

系、政府应该怎样合理使用人

工智能、如何建立人工智能时

代的全球治理体系等话题。

Sngfc Tribune 申财有道 11

10月8日，第十九届亚洲运动会在杭州圆满闭幕。

国务院总理李强出席闭幕式 。中国体育代表团获得

201枚金牌、383枚奖牌，取得亚运会参赛历史最好成

绩，第11次蝉联亚运会金牌榜榜首。

10月9日，2023年诺贝尔经济学奖

揭晓，这个奖项授予了哈佛大学教授克

劳迪娅•戈尔丁（Claudia Goldin），以表

彰她“增进了我们对女性劳动力市场成

果的理解”，认识未来可能需要消除的潜

在因素和障碍。

12 申财有道 Sngfc Tribune 大事记·Events·行业资讯

Industry information

行业资讯

申财有道 Sngfc Tribune 中央深改委通过能源领域三大文件，

强调从能耗双控逐步转向碳排放双控

7月11日，中央全面深化改革委员会第二次会议审

议通过了《关于推动能耗双控逐步转向碳排放双控的

意见》《关于进一步深化石油天然气市场体系改革提升

国家油气安全保障能力的实施意见》《关于深化电力体

制改革加快构建新型电力系统的指导意见》。

据新华社报道，会议指出，要立足国内生态文明建

设已进入以降碳为重点战略方向的关键时期，完善能

源消耗总量和强度调控，逐步转向碳排放总量和强度

双控制度。

“从能耗双控逐步转向碳排放双控，要坚持先立后

破，完善能耗双控制度，优化完善调控方式，加强碳排

放双控基础能力建设，健全碳排放双控各项配套制度，

为建立和实施碳排放双控制度积极创造条件。”今年7

月11日的会议强调，要一以贯之坚持节约优先方针，更

高水平、更高质量地做好节能工作，用最小成本实现最

大收益。要把稳工作节奏，统筹好发展和减排关系，实

事求是、量力而行，科学调整优化政策举措。

01

03

02

首个国家层面电力现货市场规则发布

9月18日，国家发展改革委、国家能源局对外发布关

于《电力现货市场基本规则（试行）》（下称《规则》）的通

三部门：增强金融支持实体经济力度

的稳定性

8月18日，中国人民银行、金融监管总局、中国证

监会联合召开电视会议，研究落实金融支持实体经济

发展和防范化解金融风险有关工作。会议指出，今年

以来，金融部门持续支持实体经济恢复发展和回升向

好，金融支持重点领域和薄弱环节取得显著成效。

会议强调，金融支持实体经济力度要够、节奏要

稳、结构要优、价格要可持续。主要金融机构要主动担

当作为，加大贷款投放力度，国有大行要继续发挥支

柱作用。要注意挖掘新的信贷增长点，大力支持中小

微企业、绿色发展、科技创新、制造业等重点领域，积

极推动城中村改造、“平急两用”公共基础设施建设。

调整优化房地产信贷政策。要继续推动实体经济融资

成本稳中有降，规范贷款利率定价秩序，统筹考虑增

量、存量及其他金融产品价格关系。发挥好存款利率

市场化调整机制的重要作用，增强金融支持实体经济

的可持续性，切实发挥好金融在促消费、稳投资、扩内

需中的积极作用。

Sngfc Tribune 申财有道 13

Sngfc Tribune 申财有道

04

05

天然气利用新政开始公开征求意见

9月28日消息，国家能源局综合司发布关于公开

征求《天然气利用政策（征求意见稿）》意见的通知。意

见稿提出，统筹规划、适度超前布局天然气基础设施建

设，加强基础设施互联互通和公平开放，加快完善天然

气“全国一张网”，提升调运灵活性。上游供气企业、国

家管网集团、城镇燃气企业、地方政府要严格履行储气

责任，加快储气设施投资建设，加快完善储气调峰辅助

服务市场机制，支持储气设施自建合建、合资合作以及

储气设施租赁、储气调峰服务购买等方式，“四方协同”

履行储气责任。

多位接受采访的业内人士均表示，与2017年《加快

推进天然气利用的意见》相比，此次意见对于天然气利

用的政策导向从“加快推进”转向了保守态势。

国务院印发《关于推进普惠金融高

质量发展的实施意见》

国务院日前印发《关于推进普惠金融高质量发展

的实施意见》（以下简称《实施意见》），明确了未来五年

推进普惠金融高质量发展的指导思想、基本原则和主

要目标，提出了一系列政策举措。

《实施意见》强调，普惠金融高质量发展要以习近

平新时代中国特色社会主义思想为指导，深入贯彻党

的二十大精神，认真落实党中央、国务院决策部署，坚

持党的领导，坚持人民至上，坚持政策引领，坚持改革

创新，坚持安全发展，在未来五年基本建成高质量的普

惠金融体系，努力实现基础金融服务更加普及、经营主

体融资更加便利、金融支持乡村振兴更加有力、金融消

费者教育和保护机制更加健全、金融风险防控更加有

效、普惠金融配套机制更加完善的目标。

《实施意见》提出，要优化普惠金融重点领域产品

服务，支持小微经营主体可持续发展，助力乡村振兴国

家战略有效实施，提升民生领域金融服务质量，发挥普

惠金融支持绿色低碳发展作用。要持续深化金融供给

侧结构性改革，健全多层次普惠金融机构组织体系，引

导各类银行机构坚守定位、良性竞争，完善高质量普惠

保险体系，提升资本市场服务普惠金融效能，有序推进

数字普惠金融发展。要着力防范化解重点领域金融风

险，聚焦加快中小银行改革化险、完善中小银行治理机

制、坚决打击非法金融活动等工作，守住不发生系统性

金融风险底线。要提升社会公众金融素养和金融能力，

健全金融消费者权益保护体系，提升普惠金融法治水

平，加强政策引导和治理协同，健全重点领域信用信息

共享、风险分担补偿等机制，为普惠金融高质量发展营

造良好生态。

知。该规则自今年10月15日起施行，有效期截至2026年

10月15日。

上述文件的下发，是为了规范电力现货市场运营

和管理，依法维护经营主体的合法权益，推进统一开

放、竞争有序的电力市场体系建设。

按时间划分，将日以上的交易称为电力中长期交易

（或远期交易），将日前及日以内的交易称为电力现货

交易。

电力现货市场、中长期市场和辅助服务市场为电

力市场的基本功能模块。《规则》显示，电力现货市场建

设的目标是形成体现时间和空间特性、反映市场供需

变化的电能量价格信号，发挥市场在电力资源配置中

的决定性作用。

14 申财有道 Sngfc Tribune 大事记·Events·申财新闻

4月

6月

6月

April

June

14 申财有道 Sngfc Tribune

SNGFC TRIBUNE News

申财新闻

2023年4月24日，申能财务公司2022年

度股东会、董事会及监事会顺利召开。

2023年6月12日，申能财务公司于上海国

际碳博会发布新型储能专题报告。

2023年6月20日，沿总书记足迹，谱新发

展篇章——申能财务公司与罗曼股份开展主

题教育党建联建活动。

2023年6月26日，申能集团副总裁龚德

雄一行赴申能财务公司开展主题教育调研。

2023年6月30日，为贯彻落实习近平总

书记关于安全生产、防灾减灾重要批示精神，

严格落实集团安全工作要求，积极响应监管

开展的行业重大事故隐患专项排查行动，公

司党总支书记、总经理杨波带队开展办公场

所安全生产情况检查。

2023年6月30日，申能能金部党委委员、

申能财务公司党总支书记、总经理杨波同志

以“助力集团双碳转型发展 开展新型电力系

统中新型储能技术路径与商业模式的研究”

为主题讲专题党课。

Sngfc Tribune 申财有道 15

7月

8月

9月

9月

July

August

September

为响应国家“双碳”战略，紧跟集团绿色

低碳转型导向，聚焦申能能源主业，以绿色

创新和产融协同共促绿色发展，申能财务公

司于9月13日为申能集团能服申欣板块下属

申欣环保山西桃园瓦斯发电项目发放了首

笔2000万元“减碳贷”·碳减排激励贷款，为

上海地区金融机构同类绿色金融创新信贷

产品首单。

2023年7月22日，申能财务公司喜迎16

周岁生日。十六载筚路蓝缕绿色金融先锋企，

迎双碳数智转型司库财司再出发。

2023年8月18日，为深入学习贯彻党的

二十大精神，强化党建引领作用，推进清廉

金融文化建设工作，公司承办上海银行业同

业公会财务公司专委会与在沪金融租赁机

构联席会议主题为“清廉金融文化”的党建

联建活动。

2023年8月31日，申能财务公司2023年

中期股东会、董事会及监事会顺利召开。

Sngfc Tribune 申财有道 15

2020年9月22日，习近平总书记在第

七十五届联合国大会上庄严宣告“30·60”双

碳目标。三年内，申能财务公司逐“绿”而进，

分两批次对“双碳”目标提出以来公司所有生

产经营活动所产生的温室气体排放完成了碳

中和。

由申能财务公司主办，浦发银行上海分

行营业部、浦发银行卢湾支行承办的“申羽飞

扬，共浦华章！”申能-浦发杯2023羽毛球友谊

赛于9月16日在同济大学羽毛球馆隆重举行。

申能集团系统和浦发银行共9家单位的羽毛

球爱好者总计42名运动员踊跃参赛，申能集

团副总裁、东方证券党委书记龚德雄参加了

活动并为运动员加油鼓劲。

16 申财有道 申财有道 Sngfc Tribune Sngfc Tribune 大事记·Events·申能财务党建品牌建设

突出一个“实”字

申能财务公司有力推进主题教育见行见效

学习贯彻习近平新时代中国特色社会主义思

想主题教育开展以来，申能财务公司牢牢把握“学

思想、强党性、重实践、建新功”总要求，强化理论学

习、深入调查研究，组织开展学习实践和共建联学

活动，努力在以学铸魂、以学增智、以学正风、以学

促干方面取得实实在在的成效。

财务公司党总支全面落实主题教育理论学习

要求，制定学习计划，坚持学深悟透。向全体党员

发放《习近平新时代中国特色社会主义思想专题

摘编》等材料，理论学习中心组深入研讨交流，各

党支部依托“三会一课”、主题党日组织全体党员

学习，在学习中提高理论素养、坚定理想信念，夯

实坚定拥护“两个确立”、坚决做到“两个维护”的

思想根基。

一、强化理论学习

Sngfc Tribune Sngfc Tribune 申财有道 申财有道 17

二、深入调查研究

三、开展共建联学

根据集团系统调研重点内容要求，财务公

司锚定贯彻新发展理念、构建新发展格局、推

动高质量发展中的重大问题，以《双碳背景下

新型电力系统中新型储能技术路径与商业模

式的选择》为题对新型储能进行详细梳理、广

泛调研，最终以行业研究报告的方式，为集团

新能源/储能业务布局、发展提供坚实而有效

的决策参考。6月12日，公司于上海国际碳博会

发布调研初步成果，得到与会领导和嘉宾的高

度认可，吸引了众多观众和媒体的关注。

主题教育开展以来，公司与监管机构、金

融同业、集团系统成员单位及合作企业广泛开

展联学共建，促进各领域交流合作，凝心聚力，

携手共进。先后与人行上海总部调研部货币信

贷管理处开展“学习贯彻党的二十大精神”专

题共建联学；与上实财务公司深入交流党建工

作及绿色金融实践；携手电缆所、上海新能源、

申能能创等系统单位，搭建“共建组织、共抓队

伍、共享资源、共谋发展”的党建共建平台，共

同赋能集团高质量发展。与罗曼照明科技股份

公司开展党建联建，参观其智控平台、元宇宙

展厅、数智新能源等一系列党建引领发展的经

营成果，以党建活动为契机，进一步加强新能

源与应用领域交流合作。

18 申财有道 申财有道 Sngfc Tribune Sngfc Tribune 大事记·Events·申能财务党建品牌建设

四、“沿着习近平总书记上海足迹”学习实践

五、党总支书记讲专题党课

6月20日，公司党总支开展“沿着习近平总书记上海足迹”

学习实践活动，参观杨浦滨江“人民城市建设规划展示馆”。在

深刻感悟杨浦红色历史的同时，沿着习近平总书记上海足迹，

重温总书记“人民城市人民建，人民城市为人民”重要理念，更

促党员砥砺前行。

6月30日，公司党总支书记、总经理杨波讲授专题党

课，从“深入开展主题教育，全面把握开展主题教育的重大

意义和目标要求”出发，围绕2023年财务公司主题教育调

研课题，解析新型电力系统中新型储能的技术路径与商业

模式，同时传达了集团副总裁龚德雄赴公司主题教育调研

中对公司下阶段工作提出的希望。要求广大干部员工通过

主题教育，将焕发出来的学习、工作热情转化为攻坚克难、

干事创业的强大动力，奋力开创公司高质量发展新局面。

Sngfc Tribune Sngfc Tribune 申财有道 申财有道 19

六、财务公司各党支部深入开展主题教育

第一党支部：

在学思践悟中汲取奋进力量

深学细悟把握精髓。通过“线上

+线下”“集中+个人”等方式，深入学

习贯彻习总书记重要讲话精神，聆

听公司党总支书记专题党课、党支

部书记讲党课，在深学细照笃行中

提高理论素养、坚定理想信念。

整体推进贯通融合。将主题教

育与廉洁从业教育月活动和主题党

日活动有机结合起来，精心组织学

习二十届中央纪委二次全会精神，

组织观看警示教育片《永远吹冲锋

号》。开 展 形 式 多 样 的 主 题 党 日 活

动，在位于环球金融中心的朵云书

院里，支部开展年度政治生日会；观

看红色电影《望道》、参观观复博物

馆，引领支部党员传承传统文化，弘

扬时代精神，讲好中国故事，涵养文

化自信。

服务职工深入基层。关心关爱

职工群众，深入基层一线，开展“战

高温、护健康、送清凉——为群众办

实事好事”项目，为支部辐射的公司

金融部和信息技术部购买了电子血

压计、花露水等健康防暑物资，真正

把好事办好实事办实。

实干笃行推动发展。坚持目标

导向，聚焦高质量发展首要任务，抓

实“一个支部一件实事”，将绿色金

融作为第一党支部实事项目，紧跟

集团绿色低碳发展布局，助力集团

能源产业转型升级，打造更多绿色

金融的新亮点、新模式。

20 申财有道 Sngfc Tribune 第二党支部：

推动公司高质量发展再上新台阶

根据主题教育要求，在庆祝中国共产党成立102

周年之际，第二党支部于6月30日召开“学习贯彻习

近平新时代中国特色社会主义思想 持续推动公司高

质量发展再上新台阶”为主题的党支部书记讲党课

专题学习活动，全体党员参与会议。

支部书记从四个方面进行讲解，激励全体党员，

凝聚奋进力量，立足岗位，持续推动公司高质量发展

再上新台阶，一要提高政治站位，切实增强开展主

题教育的政治自觉，深刻认识开展主题教育的重大

意义；二要不断学深悟细习近平新时代中国特色社

会主义思想，积极贯彻落实上级党组织的各项工作

要求；三要实现主题教育和各项工作相互促进，以强

化理论学习方式来指导实践和工作，务求实效，不断

提高实干能力、攻坚能力并取得新的成绩；四要立足

部门和岗位，积极投身到集团司库体系建设工作，让

财务公司成为集团司库关键平台和价值中枢，不断

提高整体资金使用效率和效益，进一步提升有数、用

数、治数能力。

大事记·Events·申能财务党建品牌建设

20 申财有道 Sngfc Tribune Sngfc Tribune 第三党支部： 以学研融合促主题教育见行见效

根 据 公 司 党 总 支 安 排 部 署，第 三 党 支 部 紧 扣

主题教育总要求，为每位党员配备了教育读本，结合

“三会一课”相关安排，开展了对必读书目的集中学

习，利用“学习强国”等移动端资源丰富学习的形式，

通过理论学习为主题教育系列活动奠定红色底色。

第三党支部陆续开展了支部书记讲微党课、支

部主题党日活动、带动辐射职能部门进行“一个支部

一件实事”等，扎实推进主题教育活动的各个环节。

在党总支的带领之下，第三党支部还组织党员参与

了一系列公司联学共建、调研走访与互动交流活动，

Sngfc Tribune 申财有道 21

Sngfc Tribune Sngfc Tribune 申财有道 21

第四党支部：

对AI和企业数字化应用的思考

7月6日，第四党支部以党课结合专题

研讨交流的形式举行了一次主题教育活动。

活动分为两个部分，一是支部书记回顾习总

书记在学习贯彻习近平新时代中国特色社

会主义思想主题教育工作会议上的重要讲

话，重点强调了广大党员在新时代的使命和

责任，鼓励大家坚定信仰，增强党性修养，不

断提升工作能力，为助力推动我国经济社会

发展作出应有贡献。二是围绕AI和企业数字

化展开研讨交流，与会人员就AI和企业数字

化的主题分享了AI在能源、金融领域的应用

案例，探讨了如何利用AI优化能源生产、提

高金融服务效率等问题。同时，热点话题如

ChatGPT的应用也成为研讨的重点之一。

通 过 本 次 活 动，第 四 党 支 部 旨 在 引 发

党员对AI和企业数字化应用的思考，并促进

知识和经验的交流。支部将继续加强学习教

育，关注行业发展动态，推动党员干部在AI和

企业数字化领域的应用能力提升，为公司的

创新发展贡献智慧和力量。

申能财务公司将继续贯彻落实好主题

教育各项工作，有力有序推进主题教育见行

见效，将理论学习和调查研究成果落实到完

成党的二十大部署的各项工作中，为公司高

质量发展增添新动能。

使每一位党员都得以浸润在浓厚的氛围之

中，体会到主题教育立意深远、内涵丰富、

重点突出、举措扎实。全体支部党员聆听了

党总支书记专题党课，在党课的启发与触动

下，进一步思考财务公司高质量发展的下一

程。主题教育期间，恰逢首届上海国际碳博

会召开，第三党支部动员党员立足岗位参与

相关工作、发挥党员先锋模范作用，坚持了将

“实”的要求贯穿始终，取得了较好成效。

22 申财有道 Sngfc Tribune 名家专栏·Column

规模效应和绿色转型的新供给经济学

国际社会对于绿色转型的目标有基本共识，各国间尤其是大国间

关于实现路径的选择并不完全一致。以经济规模相当且减排力度较大

的中国与欧盟为例，过去十年两大经济体新能源装机相对规模与碳价

之比走势相反，凸显了对绿色转型路径的不同偏好。

彭文生

谢 超

陈 济

从《碳中和经济学》一书关于绿

色溢价的分析看，中欧减排之路均有

利于全球绿色转型。所谓绿色溢价，衡

量的是清洁能源成本与化石能源成本

之差，推动绿色转型就是要采取措施

降低清洁能源成本或提升化石能源成

本，最终让绿色溢价转负。因此，绿色

溢价的概念蕴含着实现绿色转型的两

个基本路径：一是通过碳市场、碳税等

碳定价机制提升化石能源成本，在需

求侧抑制高碳活动，欧盟采取的是这

种方式；二是通过科技进步与绿色投

资来加大新能源供给，降低清洁能源

成本，这是中国推动绿色转型的主要

方式。

判断绿色转型路径是否有效的基

础在于能否纠正外部性。对于碳排放

而言，收益是个体的，损害由整个社会

乃至全球来承担。碳市场、碳税等碳定

价机制要求个体为碳排放支付价格，

将负外部性造成的社会成本内部化，

由此实现对外部性的纠正。同样的逻

辑也适用理解供给侧发力路径。科技

研发与绿色投资具有正外部性，投入

的成本由个体承担，形成的技术进步

与绿色产能却是整个社会受益更多。

如果没有政策激励，则个体对科技研

发与绿色投资的投入意愿低于整个社

会的合意水平。政府可以通过补贴或

中金公司首席经济学家

研究部负责人 《碳中和经济学》

Sngfc Tribune 申财有道 23

者其他政策措施将正外部性内部

化，以激励个体进行绿色科技研发

与产业投资。总之，从纠正外部性

的角度看，绿色溢价所蕴含的需求

侧发力与供给侧发力两条路径都

可以促进绿色转型。

需求侧发力本质上是一种减

法措施，通过碳定价机制纠正负外

部性难免付出经济代价。如果碳市

场要兼顾减排与增长，则需要背离

“ 减 法 促 减 排 ”的 初 衷，将 碳 市 场

做成为供给侧发力提供资金支持

的融资手段。问题是碳市场存在交

易 成 本 高 、碳 价 波 动 大 的 内 在 缺

陷，用碳市场去间接支持供给侧发

力不如直接以供给侧为政策发力

点更有效。这在一定程度上可能解

释 了，为 什 么 欧 盟 碳 市 场 的 活 跃

度 、碳 价 格 都 比 中 国 碳 市 场 高 很

多，但在促成新能源装机方面远不

如 中 国 有 效 。作 为“ 加 法 促 减 排 ”

的转型思路，供给侧政策可以更直

接、更有效地将绿色创新、投资的

正外部性内部化，以充分发挥新能

源的规模经济效应，进而更有效推

动全球绿色转型。这或许也是欧美

近期更多采用中国式供给侧发力

思路的内在原因。

制造业属性赋予了新能源规

模经济性。通常而言，制造业的固

定成本主要包括研发投入成本、基

础设施建设成本、固定资产投资成

本（设备、厂房等）三类，生产规模

扩大可以摊薄三类固定成本进而

降低平均固定成本，使得大多制造

业表现出平均成本随产量增加而

下降的规模经济效应。新能源产业

具有技术和资本密集型的制造业

属性，初期研发投入和初始设备、

厂房等投资成本较高，十分依赖输

配电网等基础设施建设。单个新能

源发电设备装机容量小的特点，保

证了其具有足够大的生产制造规

模，可以尽可能地摊薄上述固定成

本。中国既是制造业大国，也有超

大规模市场，在发展新能源产业方

面具有显著规模优势。从这个角度

看中国光伏、新能源汽车等绿色产

业的发展成绩，不仅是受益于产业

政策，更是受益于中国产能庞大、

种类完备的制造业体系。

绿色产业天然带有数字化基

因，数 字 经 济 本 身 有 很 强 的 规 模

经 济 与 范 围 经 济 效 应，可 以 增 强

包括新能源在内的整个绿色产业

的规模经济性。当数据进入生产环

节后，数据要素使用量的提高可以

提升资本和劳动等其它要素的边

际生产效率，进而降低边际生产成

本，放大新能源作为制造业的规模

24 申财有道 Sngfc Tribune 名家专栏·Column

效应。绿色产业与数字技术的融合

还衍生出诸多绿色数字服务形态，

相关数据越多越能改进服务效率、

降低服务成本，助力绿色产业发挥

更强的规模效应。绿色产业通常更

依赖绿色主体间的联结，具备网络

效应和外部规模效应的特征。以新

能源汽车为例，对于充电桩密度和

数量的要求远高于燃油汽车，意味

着对于同样规模的汽车保有量，新

能源汽车和充电桩将形成更加庞

大和密集的互动网络，带来外部规

模效应。

在绿色转型过程中，大国优势

还体现为更有能力克服土地规模

不经济的约束。风电光伏等清洁能

源功率密度普遍比化石能源低得

多，意味着绿色转型需要使用的土

地面积将显著提升。研究表明，如

果用清洁能源替代现有化石能源，

所需土地面积将至少占到全球的

2.6%，而现阶段全球所有能源仅

占用全球土地面积的0.4% 。与此

同时，土地使用具有天然的竞争性

和排他性，绿色转型可能加剧不同

土地用途之间的竞争，放大土地规

模不经济的负面影响。因此，在绿

色转型过程中，大国优势不仅体现

为人口规模大、经济体量大，也包

含陆地、海洋等国土面积大。国土

面积广大，通常意味着有更多闲置

土地资源来发展新能源产业，尽可

能削弱绿色转型与其他土地用途

之间的竞争性；面积大的国家通常

跨越多个经纬度、包含多种地貌，

具有更显著的时间、气候等时空差

异，可统筹发展水电、太阳能、风能

等多样化的清洁能源，增强能源供

应韧性与抗风险能力。

有规模未必有规模效应，在当

前形势下充分发挥新能源的规模

经济性，中国需要重视如下三个问

题。（1）作为高耗能行业，全球数字

经济耗电量增速已经达到全球可

再生能源发电量增速的2-3倍。中

国数字经济发展全球领先，有必要

在加强数字治理的探讨中增加绿

色维度。（2）中国分散的清洁能源

用地管理机制，导致绿色转型过程

中存在一些低效的区域竞争问题，

清洁能源装机存在一定的区域割

裂性。未来可能需要加大清洁能源

土地使用的统筹力度，加快跨区域

电力交易市场建设，通过全国一盘

棋来充分发挥中国的空间大国优

势，以削弱土地规模不经济的约束。

（3）由于地缘政治、能源供应安全

等非经济原因，制造业产能去中心

化是逆全球化的核心诉求之一，新

能源的制造业属性或增强贸易保

护主义动向。中国需要更加充分地

释放超大规模市场的需求优势，向

共建“一带一路”国家开放绿色产

业链，让更多小型经济体和发展中

经济体分享中国的规模优势，以推

动全球实现更低成本的绿色转型。

（原载于：中金点睛）

中国需要更加充分地释

放超大规模市场的需求

优势，向共建“一带一路”

国家开放绿色产业链，让

更多小型经济体和发展

中经济体分享中国的规

模优势，以推动全球实现

更低成本的绿色转型。

Sngfc Tribune 申财有道 25

经济初现企稳迹象，

政策仍有发力需要

当 前，海 外 对 中 国 经 济 的 态

度是谨慎甚至悲观的，这超越了单

纯的周期性月度数据的因素，更多

的是对于中长期内，中国在面临债

务、人口、通缩和逆全球化等挑战

的背景下，能否持续增长，跨越中

等收入陷阱的担忧。8月的经济活

动似乎出现了企稳逐渐回升的迹

象 。但 市 场 对 中 长 期 问 题 仍 有 担

忧。从中国自身成功经验，和海外

正反两方面教训来看，需要出台更

加及时有力的一揽子宏观宽松政

策，特 别 是 财 政 和 货 币 的 协 调 宽

松，实现增长和物价的回升，才能

营造出有利于调整经济结构，防范

金融风险的环境，打破债务-通缩负

反馈的循环。

具体而言，8月的经济指标有

两个亮点：一是消费层面，出行类

的消费恢复势头强劲，外出旅行和

餐饮的表现都很不错。二是在经历

了长达半年的去库存后，很多制造

业的产能库存处于相对低位，甚至

可能出现小幅再库存的局面，叠加

政策支持，短期工业生产将有所支

撑。

在中央财政继续加大发行地

方政府专项债的基础上，9、10月

经济或将继续企稳。预计四季度经

济增速好于三季度，从谷底中逐步

走 出 。与 此 同 时，人 们 对 于 债 务 、

人口、逆全球化等中长期挑战对于

经济增长潜力影响的担忧仍在。比

如，当前中国房地产依然处在深度

去杠杆的过程中，对经济的影响程

度可能还会加深，既拖累投资，也

会波及到居民消费。在此过程中，

海外经验教训表明，如何不采用协

重启信心五部曲

以下观点整理自邢自强在CMF宏观经济月度数据分析会（2023年9月）

上的发言

中国首席经济学家论坛理事

摩根士丹利中国首席经济学家

邢自强

在中央财政继续加大发行地方政府专项债的基础上，9、10月经

济或将继续企稳。预计四季度经济增速好于三季度，从谷底中逐步

走出。与此同时，人们对于债务、人口、逆全球化等中长期挑战对于

经济增长潜力影响的担忧仍在。

26 申财有道 Sngfc Tribune 名家专栏·Column

调的财政和货币宽松政策，有可能

出现名义GDP增速的降幅，更甚于

债务增速降福，导致越想去杠杆，

杠杆率（债务/名义GDP）反而越高。

美国在1930年代的大萧条期间，

以及日本在90年代的通缩期间都

曾有过类似教训，即在去杠杆的过

程中没有及时通过宽松货币和财

政政策营造良好的宏观环境，利率

明显高于经济增速。当时美日分别

刚经历过泡沫经济，出于对一旦放

松政策会造成资源错配的担忧，其

决策层极为谨慎，不愿采取大规模

的宽松政策。但从结果来看，这反

而使得他们陷入低通胀、低增长的

循环，最终走出这个循环的代价更

大。美国出现了大萧条，日本则陷

入了长达二十年的通缩。

相比之下，吸取经验教训，中

国有充分的政策选项可以避免陷

入类似日本90年代的资产负债表

衰退或者通缩。和海外相比，中国

仍有不少积极因素，更有充足的政

策空间。

1、中国潜在增长空间更大

当前中国人均收入为12700美

元左右，是美国的17%，过去三十

年中国一直在缩小与美国的收入

差距，但今年差距略有拉大，源于

中 国 名 义 G D P 增 速 慢 于 美 国，叠

加汇率因素。这显示中国还有巨大

的追赶空间，生产率可以进一步提

升。相比之下，日本在1990年的人

均收入已达到28400美元，甚至高

于当时的美国收入，其生产率的提

升空间已经衰微。

当时美日分别刚经历过

泡沫经济，出于对一旦放

松政策会造成资源错配

的担忧，其决策层极为谨

慎，不愿采取大规模的宽

松政策。但从结果来看，

这反而使得他们陷入低

通胀、低增长的循环，最

终走出这个循环的代价

更大。美国出现了大萧

条，日本则陷入了长达

二十年的通缩。

Sngfc Tribune 申财有道 27

2、房地产去杠杆之前，中国

资产价格累计涨幅较小

很多海外研究认为中国和

1990年的日本一样，房地产也有

较大泡沫。但从资产价格的涨幅来

说，中国和日本还是有较大差别。

在1980年代，日本的企业部门利

用杠杆大量购买土地和房产，导致

地价持续上涨。到1990年，日本的

土地价值已经是GDP的五六倍了。

日本资本市场也是如此，东京证券

交易所的股票市值占GDP比重从

1982年的34%上升到1989年的

142%。作为对比，在本轮地产去杠

杆之前，我国房地产和股票价格的

涨幅都比较小，房地产价值占GDP

的比重在260%左右，股票占GDP

比67%。我国资产价格并未如日本

当时一样极端。

3、中国的政策空间充足

目 前，中 国 的 政 策 空 间 仍 然

较大，特别是中央财政和货币政策

的协调宽松方面大有作为。十五年

前，中 国 和 美 国 中 央 政 府 债 务 占

GDP的比重相近，均为20%左右，

而十五年后的今天，美国联邦政府

债务率接近100%，中国还是20%，

中国有着非常良性的中央政府债

务水平。自去年底调整疫情政策以

来，我国货币政策率先放松，通过

降息降准鼓励放贷；但财政政策相

对而言引而不发，根据我们计算，

广义财政政策上半年收缩了4个

百分点。因此，如果能够真正加大

财政政策力度，与货币政策协调宽

松，将会对支持经济复苏、走出低

增长、低通胀的循环，起到重大作

用。

重启信心的五部曲

根据上述中国自身优势因素，

和海外美日等正反面经验，我们总

结了重启市场信心，打破经济悲观

预期的政策五部曲：再通胀、再平

衡、重组、改革、重振民企信心。

1、再通胀

中央政府财政政策发力，为一

些超大城市的城中村改造、保障型

住房建设、绿色基建等提供支持。

扩大中央政府预算类赤字，扩大地

方专项债规模，使用准财政类手段

比如PSL等工具，有助于帮助中国

走出低物价水平的泥潭。

2、再平衡

28 申财有道 Sngfc Tribune 名家专栏·Column

决策层可能会担忧采取一轮刺

激政策将导致资源错配，出现产能

过剩、杠杆过高的局面，造成“后遗

症”。再平衡是本轮财政宽松政策与

以往的不同之处。西方国家通常采

取的是对消费者的直接刺激，比如

给老百姓发钱发券，对于中国来说，

如果这种措施较难施行，至少可以

增加对社会保障体系和社会福利的

投资，比如对家庭教育、医疗、养老

和失业保险福利的投入，以及福利

覆盖农民工群体成为新市民，享受

到和市民一样的户口福利，从而减

少老百姓的后顾之忧，增加消费倾

向。这种再平衡措施既可以减少对

于刺激转化为将来的无效投资的担

忧，又针对信心最薄弱的居民部门

提供了消费支持。

3、重组

当前我国面临的债务问题，一

是房地产，二是与此相关的地方隐

性债。中央政府提出要出台一揽子

化债方案，短期内用流动性工具减

轻地方政府还款付息的流动性层

面的压力。未来可能需要出台更加

明确有力的化债方案，比如中央和

地方政府进行债务置换；通过国有

资产改革来增加地方政府的国有

资产收益，增加国企分红和股权转

移，对地方融资平台注入资产，匹

配其负债等；银行对地方隐性贷款

出台延期等安排。

4、改革

对还有生产力提升空间的部

门进行改革，比如引入以市场为导

向 的 国 企 激 励 机 制，改 善 公 司 治

理，进一步提高国有部门的生产效

率。

5、重振民企的信心

在提振民企信心方面，今年已

经出台了很多政策方案，但如果能

够出台一些更加标杆性的举措，比

如向部分企业发放其等待已久的

牌照，允许企业恢复国内国外上市

等，将进一步重振民企信心。

总体来说，8月的数据显示短

期经济正在筑底，有企稳回升的迹

象，但对于中长期的债务、人口、逆

全球化等问题还需要更有力的政

策协调来打破负反馈循环。与日本

不同，中国当前具有更大的增长空

间和政策工具选项，市场期盼这些

政策空间得到落地使用。

最后落脚到活跃资本市场，重

振投资者信心，这是决策层非常重

要的表态。资本市场是经济信心的

晴雨表，与经济预期密切相关。二

季度以来，外资对中国资本市场的

信心不足，因为投资者看重的主要

是名义GDP的增长，即经济增速加

通货膨胀率。今年一直有关于通缩

风险的讨论，一旦物价不涨了，名

义GDP增速就会偏低，拖累了投资

预期回报。今年美国名义GDP增长

预计5.7%，日本预计6%，印度接近

10%。由于我国PPI为负，CPI接近

0，GDP平减指数处于通缩区间，导

致名义GDP增长当前仅为3%多，

这是几十年来中国名义GDP增速

首次低于美国、日本和印度。但如

果我们及时有力采取协调宽松和

改革的五部曲，走出低物价-低增

长循环，我们预计中国的名义GDP

有望在未来两到三年回升到5%左

右，市场预期也会逐渐转好。

Sngfc Tribune 申财有道 29

欧盟碳边境调整制度（ 财务公司自营外汇贷款业务研究 SNGFC RESEARCH 申财研究 CBAM）要点及对我国的启示和应对建议

如何理解基金风格漂移

30 申财有道 Sngfc Tribune 申财研究·SNGFC Research

在“一带一路”战略引领下，企业“走出去”迎来黄

金发展期，企业集团跨境投融资需求也随之日益旺盛。

财务公司作为内生性金融机构，其自身发展与企业集

团战略布局和产业发展休戚相关。因此在做好境内“存

贷汇结”等传统金融服务的基础上，财务公司拓展跨

境融资服务，丰富外汇贷款业务品种，既是为所属集团

“走出去”战略发展提供金融助力的重要举措，同时对

于提升自身金融服务能级，为集团境内外资金全面统

筹管理发挥更积极作用，也具有重要意义。

财务公司自营外汇贷款

业务研究

文 | 陈乐 申能集团财务有限公司 公司金融部

Sngfc Tribune 申财有道 31

32 申财有道 Sngfc Tribune 申财研究·SNGFC Research

01.财务公司行业开展自营外汇贷款业务的现状

根据《中国企业集团财务公司行业发展报告 财务公司行业外汇贷款年末余额

（2022）》，2021年全国共有36家财务公司开展了自

营外汇贷款业务，自营外汇贷款年末余额折合人民币

776.39亿元，同比减少8.87%，占本外币贷款年末余额

的2.10%；年末余额排在前5位的财务公司分别为中油

财务公司、中远海运财务公司、中信财务公司、海尔财

务公司和海信财务公司。

近五年来，外汇贷款呈逐年递减趋势，外汇贷款占

本外币贷款的比例也在不断降低，2021年创近五年的

新低。自2015年“811”汇改后，人民币汇率双向波动日

趋明显，此前基于人民币汇率稳定升值及外币利率较

低等因素偏好持有外币负债的企业，受汇率风险管理

成本增加、中美关系变化等因素影响，逐步降低了持有

外汇贷款的意愿。总体而言，财务公司开展自营外汇贷

1400

1200

1000

800

600

400

200

0

（亿元）

2017 年 2018 年 2019 年 2020 年 2021 年

1230.50

914.36 933.75

851.97

776.39

（一）进口天然气采购

集团内进口天然气采购主体为上海燃气和LNG公

司，与上游气源以美元进行即时结算，支付时效性要求较

高。两家公司目前均采用即期购汇后跨境支付的方式与

上游进行跨境结算。购汇资金来源包括自有资金及部分

融资资金。由于集团天然气全部为境内销售，下游销售回

笼资金全部为人民币，目前用于进口天然气的资金融资

币种也为人民币，以与未来销售收入币种匹配，规避汇率

敞口风险。

（二）进口动力煤采购

集团内进口动力煤采购主体原先为申能投发，2022

年下半年申能投发业务结构调整，后续该业务将调整转

移。进口动力煤采购与境外供应商以美元进口信用证方

式结算，有潜在的融资需求，业务品种包括美元贸易融

资、进口信用证押汇融资等。

（三）“走出去”海外项目

集团未来的“走出去”项目，譬如“一带一路”沿线国

家的海外新能源项目，在推进落地过程中，将有潜在的跨

境并购融资、固定资产贷款、流动资金贷款等外汇贷款融

资需求。财务公司依托完善的自贸区FTU分账核算单元优

势，与集团建设的跨境资金集中管理体系联动，可实现境

内传统资金池与跨境资金池双向联通，提供全方位的跨

境金融综合服务，满足海外项目资金需求的同时，实现境

内外全币种资金合规高效流动，确保集团境内外资金“可

用、可视、可控”。

02.申能集团跨境业务场景 款业务，主要是依托于所属企业集团的经营特点和业务

发展情况，配套提供契合的跨境融资服务。

Sngfc Tribune 申财有道 33

03.财务公司开展自营外汇贷款业务的关键要点

（一）资金来源

财务公司开展自营外汇贷款业务，首要解决的就是

资金来源问题。自营外汇贷款业务的资金来源主要包括

自有外汇资本金、吸收成员单位外汇存款、境内同业拆

入、外汇买卖、借入国际金融组织贷款等。其中，自有外汇

资本金单一体量相对较小，较难满足金额较大的融资需

求；境内同业拆入、外汇买卖、借入境外贷款等需重点关注

资金成本，资金成本将直接影响对客贷款定价水平；吸收

成员单位外汇存款是成本相对较低的资金来源，稳定而

充沛的外汇存款规模，是财务公司稳健开展自营外汇贷

款业务的有力保障。

（二）定价机制

自2022年1月1日起，伦敦银行间同业拆借利率

（LIBOR）逐步停用，朝着退出历史舞台迈出了决定性的

一步。这是全球金融市场数十年来最为重磅的改革之一，

标志着全球基准利率迎来多元化时代。全球市场决定从

LIBOR转向的主要原因包括：（1）LIBOR利率在设计上的

天然缺陷导致容易被操纵；（2）银行间市场拆借大幅减少；

（3）LIBOR日益失去准确性。

2021年7月，美联储组建的替代基准利率委员会

（ARRC）正式宣布选择SOFR（担保隔夜融资利率）作为

基准利率用来替代LIBOR。SOFR 的英文全称是Secured

Overnight Financing Rate，是基于美国国债抵押回购

市场的隔夜利率。SOFR弥补了LIBOR的核心问题，第一，

SOFR不是通过报价，而是通过成交价计算，这增加了操纵

的难度；第二，回购是货币市场成交量最大的品种，每日超

过1万亿美元的交易量保证SOFR能最大程度地反映资金

市场利率水平。

但SOFR替代LIBOR绝非一帆风顺，据21世纪经济报

道显示，尽管LIBOR开始“离场”，众多金融机构对此仍然

34 申财有道 Sngfc Tribune 申财研究·SNGFC Research

“恋恋不舍”，截至2021年底，全球

仍有265万亿美元的合约与LIBOR挂

钩。受定价机制与遗留合约的内生因

素影响，美元SOFR仍面临诸多挑战。

定价风险层面，一是SOFR缺乏信用

风险溢价，固定信用风险调整值与市

场点差的偏离引发风险，而银行以固

定利率和浮动利率计息的资产端和

负债端的组合结构导致其基差风险

对冲难度加大；二是SOFR期限结构

单一，无法满足金融机构中长期资产

定价需求；三是多种货币定价基准不

一致，导致金融机构货币互换面临基

差风险。存续合约转换风险层面，巨

量的存续LIBOR合约转换，可能导致

金融机构面临法律诉讼风险，甚至承

担因参考基准变化导致的产品估值、

风险敞口变动风险。

经同业调研了解，目前工行、中

行等大型国有商业银行已采用SOFR

作为美元贷款基准利率，财务公司在

制定自营外汇贷款定价机制时也可

选取SOFR作为基准利率。但需定期

关注SOFR市场波动情况，警惕和防

范美元与其他主要货币定价机制、参

考基准替换步调不同可能引发的市

场困境，积极完善外汇贷款定价机

制，提升相关风险管理能力。

（三）系统建设

自营外汇贷款是区别于传统人

民币贷款的独立业务品种，需要配套

建设完整的外汇贷款业务系统，用于

支撑包括授信核定、合同签署、放款、

结息、到期还款、贷后管理等全流程

业务管理体系。自营外汇贷款业务系

统建设，主要涉及业务审批系统（例

如OA系统）、信贷核心系统、资金结

算系统、监管报送系统等。通过搭建

完善的业务系统，一方面可以实现高

效、便捷地全流程业务处理，另一方

面也可以加强风险控制管理。

（四）风险控制

自营外汇贷款业务具有双重性，

一方面它属于外汇业务，存在以汇率

风险为代表的外汇风险。另一方面，

信贷业务又属于财务公司基础业务，

存在传统业务所具有的风险。此外，

还要考虑到集团成员单位自身经营

中所面临的各种外汇风险和信用风

险。因此，为了保证自营外汇贷款业

务的稳健运行，除了要规避和控制汇

率风险外，财务公司还需要完善其信

用风险管理制度。

第一，建立更加完善的授信评

级体系。针对跨境项目的授信评级，

一方面,由于跨境项目不仅涉及多个

不同法律体系和监管体系的管辖区，

Sngfc Tribune 申财有道 35

还会涉及多个主体，且结构设计复

杂，会使跨境项目面临诸多风险；另

一方面，外汇贷款业务本身也存在市

场风险、利率风险、汇率风险和操作

风险等。因此，财务公司应加强对跨

境项目经营发展环境和风险形势的

分析评估，充分认识跨境项目的复杂

性和特殊性，加强对业务所在国家或

地区政治经济形势、金融市场走势和

金融监管环境的跟踪研究。在境内企

业授信评级对客户的财务状况、生产

运营情况、发展前景、偿债能力等评

估因子基础上，增加从战略风险、法

律与合规风险、国别风险、汇率风险

和资金过境风险等角度考虑作为评

估要素，全方位地评估跨境业务中的

风险。

第二，制定自营外汇贷款阶段

计划。财务公司应根据宏观经济形

势和企业集团的发展战略，综合考虑

外汇风险敞口的控制，制定一段时间

内的自营外汇贷款计划，做好外汇头

寸管理，定期指导自营外汇贷款工

作，严格控制外汇风险敞口。

第三，建立信用风险预防机

制。财务公司应事先采取各种防范

措施，加强贷款管理，使贷款管理程

序、管理方式和管理方法科学化，预

防自营外汇贷款信用风险，关键是要

对每笔贷款严格“三查”，即：贷前调

查、贷中审查和贷后检查。针对跨境

项目融资，除需关注国内项目贷款的

常规风险外，还需重点关注国别风

险、海外项目立项审批风险、特许经

营协议的谈判风险、政策法律变更风

险、项目所在地外汇管制风险等，有

效识别跨境项目的各类潜在风险，协

助集团做好项目甄别与风险把控。

（五）外汇敞口管理

国内企业集团在开展跨境投融

资业务时，面临着因币种错配而产生

的汇率风险，通常体现为支出与收入

货币不匹配，不同币种间的汇率波动

带来的风险；利润向境内股东方分配

受当地政府监管，当年利润可能无法

及时汇回国内，该部分资金面临汇率

风险；套期保值产生的收益无法汇回

国内的政策风险等。

在金融市场中进行外汇衍生品

交易是企业管理汇率风险必备的手

段和工具，外汇衍生品包括远期、掉

期、期权、利率互换、货币互换等工

具。对汇率走势的判断是一把双刃

剑，正确预判会增加收益，判断失误

也会加剧风险。因此，对进行全球布

局的国内企业来说，必须掌握和运用

外汇衍生工具，尽管其不能完全规避

汇率风险，甚至还要支付一定的成

本，但可以将汇率风险锁定，有利于

企业在海外的长远发展。财务公司作

为集团内生性金融机构，可充分发挥

金融专业能力，协助成员单位进行外

汇敞口管理，设计契合的外汇衍生品

组合方案，适时择机交易，锁定汇率

波动风险。

财务公司开展自营外汇贷款业

务，拓展业务资质与服务范围，进一

步完善信贷业务体系，为集团成员单

位融资多元化开辟新渠道，建设功能

更完善、服务能力更强的跨境金融服

务平台，大力支持企业集团“走出去”

发展战略，同时也为推动行业发展转

型升级和共建“一带一路”高质量发

展贡献自身力量。

财务公司作为集团内生

性金融机构，可充分发挥

金 融 专 业 能 力，协 助 成

员单位进行外汇敞口管

理，设计契合的外汇衍生

品组合方案，适时择机交

易，锁定汇率波动风险。

36 申财有道 Sngfc Tribune 申财研究·SNGFC Research

欧盟碳边境调整制度（CBAM）

要点及对我国的启示和应对建议

文 | 任奕佳 申能集团财务有限公司 碳中和战略发展研究团队

Sngfc Tribune 申财有道 37

Sngfc Tribune 申财有道

38 申财有道 Sngfc Tribune 申财研究·SNGFC Research

欧洲是全球最早征收碳税的地区。1990年，芬兰引入

碳税机制，成为全世界最早把碳税作为减缓气候变化工

具的国家。当时芬兰的碳税的税率是1.12欧元/吨二氧化

碳，是基于化石燃料的碳含量来征收的。此后，波兰、挪威、

瑞典、丹麦等国家陆续加入碳税阵营，北欧国家成为全世

界征收碳税的先锋。直到2008年，全球才首次出现欧洲以

外的国家或地区征收碳税，即加拿大不列颠哥伦比亚省

开始征收碳税。最近10年，碳税开始出现在乌克兰、墨西

哥、南非、智利等新兴市场国家。

在全球20多个征收碳税的国家和地区中,碳税水平

差异很大,特别是北欧地区碳税税率水平较高,例如瑞典

的碳税税率全球最高,达到119美元/吨二氧化碳,瑞士和

列支敦士登近100美元/吨二氧化碳,芬兰达58~68美元/吨

二氧化碳,挪威达53美元/吨二氧化碳。目前,欧美大部分国

家和地区的碳税税率在10美元/吨二氧化碳以上,乌克兰、

墨西哥和波兰的碳税税率不到1美元/吨二氧化碳。

当然,不同国家和地区在设定碳税的税率时,都会考

虑本国或地区经济水平及其对相关产业和民众生活的影

响。由于覆盖部门、税收豁免条件、补偿措施等因素可能存

在差异,不同碳税水平之间不一定具有可比性。但总体而

言,碳税机制的发展呈现以下趋势，税率不断升高、覆盖部

门不断增多，覆盖气体不断增多，逐步取消税收豁免。

2005年,欧洲启动了另一种碳定价机制——碳排放

交易体系(Emissions Trading Scheme, ETS),即碳市场。碳

税和碳市场作为两种主要的碳定价机制,都可以促进低碳

转型和温室气体减排。因此,关于碳税和碳市场两种机制

是否可以并行实施的讨论从未停止。例如,在EU-ETS下,能

源部门和能源密集型部门都被纳人温室气体控排范围。

而对比2003年的能源税指令,机动车燃料和供热用燃料以

01.欧洲碳税及碳市场

Sngfc Tribune 申财有道 39

外的能源产品(例如用于化学还原、电解、冶金过程的能源

产品)并不在征税范围内。一旦碳税和碳市场两种机制并

行实施,就意味着能源产品会同时受到碳税、能源税和碳

市场的多重管控。因此,使用化石燃料的能源部门和工业

部门一直呼吁税收豁免以及其他可能减轻负担的措施。

从EU-ETS启动至今，经历了四个阶段的发展。第一

阶段（2005-2007年），是EU-ETS边做边学的阶段的试点时

期，初步建立了碳价机制。第二阶段（2008-2012年），欧盟

碳配额交易量暴涨，市场活跃度进一步提升，使EU-ETS成

本国际碳市场的主要驱动力。第三阶段（2013-2020年），

欧盟开始更加关注碳配额拍卖收入的分配和使用，并开

始鼓励成员国将至少50%的碳配额拍卖收入用于投资气

候和能源项目。第四阶段（2021-2030年）是欧盟实现2030

年温室气体减排目标的关键阶段，是最后冲刺的10年。因

此，这个阶段的EU-ETS在排放总量递减力度、市场稳定储

备调控力度、碳泄漏风险应对方案等方面均进行了增强。

自2019年12月，欧盟委员会发布了《欧洲绿色协议》

（The European Green Deal），其中包括欧盟2030年减

排目标，即在综合影响评估的基础上，将温室气体排放量

比1990年减少至少55%。2021年11月通过的《欧洲气候法》

（The European Climate Law）也将前述欧盟2030年目

标纳入其中。2021年7月，欧盟委员会提出了“Fit for 55”

一揽子立法改革计划（“减碳55%计划”）。减碳55%计划是

一系列互相关联的立法提案集合，包含了对8项现行法规

的修订计划和5项新的立法建议，主要涉及气候、能源、交

通和税务领域。其中就包含了《建立碳边境调整机制的欧

洲议会和理事会规定的立法建议》，提出建立欧盟的碳边

境调整机制（Carbon Border Adjustment Mechanism，

CBAM，立法建议简称“CBAM提案”），引入“碳关税”，应对

特定产业的碳泄露，国际社会对于征收碳边境税的讨论

再次热烈起来。

第一阶段：

2005-2007

免费配额占 95%

第二阶段：

2008-2012

免费配额占 90%

第三阶段：

2013-2020

年均配额以 1.74% 递减

第四阶段：

2021-2030

年均配额以 2.2% 递减

40 申财有道 Sngfc Tribune 申财研究·SNGFC Research

【执行方式】CBAM不限制进口商进口各类货物的

数量，但要求进口商在向欧盟进口特定种类货物时，应

申报货物的碳排放量，并按照欧盟排放交易系统（EUETS）项下的碳排放价格，购买相应的CBAM证书（CBAM

certificates）。

【时间范围】CBAM提案规定了三年的过渡期（从

2023年1月1日至2025年12月31日），期间进口商需履行

报告义务，向成员国的主管机关按季度提交进口货物信

息的报告（“CBAM报告”），无需购买CBAM证书；CBAM证

书相关条款自2026年1月1日起正式实施，意味着欧盟进

口商将要购买与每周欧盟碳价等值的CBAM证书。

【空间范围】根据CBAM提案，除冰岛、列支敦士登、

挪威、瑞士等货物生产已适用了EU-ETS相关规定，或碳价

格系统与ETS完全衔接的国家及地区外，从欧盟境外国家

及地区向欧盟进口的特定货物均需受CBAM规制。

【温室气体范围】根据CBAM提案附件一，所涉温室

气体包括二氧化碳（CO2）、一氧化二氮（N2O）及全氟化合物

（PFCs）。目前，CBAM仅初步适用于货物自生产至进口至

欧盟过程中的直接碳排放，即生产者直接控制的商品生

产过程中产生的排放；但在过渡期结束，并经进一步评估

后，将扩大至间接碳排放，包括货物生产过程中消耗的电

力、供暖和制冷工序所产生的碳排放。CBAM提案已明确

要求进口商在其按季度向成员国主管部门提交的CBAM

报告中，分别说明过渡期内进口商品产生的直接和间接

02.CBAM要点

2022年3月15日，欧盟碳关税（碳边境调节机制，

CBAM）在欧盟理事会获得通过；2022年12月13日欧洲议

会与欧洲理事会达成临时协议，正式确定建立欧盟碳边

境调节机制。2023年2月9日，欧洲议会环境、公共卫生和

食品安全委员会正式通过了欧洲碳边界调整机制。2023

年4月18日，欧盟议会正式通过了新的欧盟碳关税的规

则，这意味着CBAM在历经近两年的多方谈判后，最终走

完了立法程序。在2023年10月1日实施欧盟碳边境调整机

制之前，欧盟委员会通过并发布了该制度的实施细则，该

实施细则于2023年8月17日通过，规定了CBAM过渡阶段

企业应遵守的规则。

欧盟碳边境调节机制（CBAM）的目的

碳边境税是指对进口自碳排放控制不力的国家和地

区的产品征收一定比例的碳税。碳边境税的根源在于碳

泄漏，具体而言，碳泄漏描述了这样一种风险，即在某一地

区，比如欧盟，实行严格的气候政策会使当地企业成本增

加，进而导致当地企业将其生产转移到温室气体减排标

准和要求较为宽松的地区。这会造成全球的温室气体排

放增加，也会使承担减排成本的企业在国际竞争中处于

劣势地位。这些企业通常是能源密集型企业，他们可能会

因为要承担减排成本而选择将生产转移到欧盟以外的国

家或者直接在欧盟以外的国家新增高能耗的投资，最终

可能会削弱欧盟在温室气体减排方面所做出的努力。

40 申财有道 Sngfc Tribune

Sngfc Tribune 申财有道 41

针对上述原材料的碳排放量，CBAM提案规定，仅有

与货物生产过程的系统边界（system boundaries of the

production process）相关的原材料才需要被计算，但具

体哪些原材料应属于“与货物生产过程的系统边界相关”

这一范畴，并无明确规定，将由后续出台的实施法案进一

步明确。若无法获得货物直接排放量的实际监测数据，则

应采用默认值进行计算。默认值应根据“最佳可用数据”确

定，具体的数据来源与计算方法也将由后续出台的实施

法案进一步规定。特别的，不同的国家和地区在地理、自然

资源、市场条件、能源结构或工业生产等方面可能存在不

同的特征，若授权申报人可以基于可靠的数据证明，原产

国适用的特定默认值低于欧盟认定的默认值，则可以适

用该原产国默认值。

【碳排放核查】根据CBAM提案，授权申报人所申报

的货物总碳排放量需由欧盟成员国认证的核查机构依据

CBAM提案确立的下列核查原则进行核查并出具核查报

告：1）核查人员应秉持专业怀疑态度进行核查；2）核查人

员应合理保证其核查报告不存在与CBAM提案附件三规

定的计算规则有关的重大错报和重大不符；3）除特殊情

况外，核查人员应对生产设施进行实地核查；4）就判断是

否存在重大错报或不符，核查人员应使用后续通过的实

施法案中规定的阈值，若未规定相关参数，应以专家判断

的方式确定。

综上所述，国际应对气候变化措施正以多元化的方

向发展，影响范围不再局限于气候问题，而是逐步扩大至

贸易、外交和世界金融格局。

03.CBAM项下碳排放的计算与核查

碳排放量。前述信息的搜集也是在为未来CBAM覆盖范围

向间接碳排放扩容进行铺垫。

【适用行业范围】CBAM提案附件一中列出了CBAM

所规制的特定货物及对应的温室气体种类。货物涉及水

泥、电、化肥、钢铁、铝五个产业领域共30个分类，以及通过

《欧盟海关法》（（EU）952/2013）中所规定的运进加工程序

（inward processing procedure）而产生的前述货物的加

工产品。这五大产业有较高碳泄露风险，其碳排放量约为

欧盟碳交易市场的45%，未来也将持续扩大纳管范畴，预

计到2036年管制所有进口产品。CBAM提案目前所涉及的

产业是在综合考虑与EU-ETS项下规制产业的衔接、产业

累计温室气体排放量、产业是否面临重大碳泄露风险，以

及控制行政成本等因素后暂时确定的。CBAM提案明确了

CBAM最终将具有广泛的产业覆盖范围，并要求委员会收

集必要的信息，以便将CBAM的适用范围扩大到提案附件

一所列之外的货物。因此，CBAM所适用的产业范围未来

将被进一步扩大。

【碳排放计算】CBAM提案附件三中规定了货物碳排放量的计算方式，并列明了计算公式：

简单货物－指使用无碳排放的原材料生产出的产品。

复杂货物－指以简单货物为原材料生产的产品，在计算时需要考虑所消耗原材料的排放量。

生产设施在生产过程中产生的直接排放总量

生产的货物数量 简单货物的碳排放量 =

生产设施在生产过程中产生的直接排放总量+生产中消耗原材料的排放量

生产的货物数量 复杂货物的碳排放量 =

42 申财有道 Sngfc Tribune 申财研究·SNGFC Research

我国每年对欧出口总量巨大，据中国海关总署公布

的贸易数据，2021年，欧盟为中国第二大贸易伙伴，中国

对欧盟进出口总额5.35万亿元，其中，出口额为33,483.41

亿元，同比增长23.7%，占我国贸易出口总额的15.68%。

未来欧盟CBAM的实施必然会将碳排放相关成本压力传

导至我国出口企业，从而影响我国企业的出口竞争力。

碳边境调节机制的推进将带动我国的碳交易体系与

欧洲进一步对标。首先，碳边境调节机制的本质是对欧盟

进口产品所含的碳进行定价，从而将欧盟碳市场扩展到

全球其他区域。为了避免“双重征税”，CBAM将考虑国外

生产者已经承担的碳排放成本，CBAM提案规定进口商在

应缴的CBAM电子凭证数量中，可扣减进口产品在其生产

国已实际支付的碳价。我国现有碳市场仅包括电力部门，

缺乏高碳行业产品（例如钢铁、水泥、化工、铝）碳定价机

制，尤其是中欧有贸易往来的钢铁等产品，可能导致中国

出口欧盟的钢铁和铝产品不具有享受上述抵扣政策的机

会。我国可以利用欧盟讨论和逐步完善碳边境调节机制

的准备期间，尽快建立和完善全领域的碳市场和碳定价

机制，完成对除电力部门以外高碳排行业的碳排放计算

与核查，与欧盟碳边境调节机制相向而行。

我国目前全国碳市场排放权配额挂牌协议价格在

60元人民币/吨左右，与欧盟目前约80欧元左右每吨的

碳价格仍有较大差距。经济合作与发展组织（OECD）在

此前一项研究中发现，鉴于各国碳价差异很大，一种协

调方法是在全球范围内设置统一的碳定价，若难度太

大，还可尝试先设置统一的碳底价，即推行全球最低碳价

（International Carbon Price Floor，ICPF）。OECD分析认

为，碳底价一来能促进各国碳价趋同，形成更加公平的竞

争环境，二来给各国留足政策空间，不妨碍其根据国内目

标设置更高的碳价。

04.CBAM对我国的启示

Sngfc Tribune 申财有道 43

05.可能的应对建议

1、密切关注CBAM立法进展

CBAM规定了三年的过渡期（从2023年1月1日至

2025年12月31日），不排除其内容被进一步调整或修改的

可能。并且，根据提案相关条款表述，在欧盟委员会进一步

搜集贸易信息、过渡期满后，CBAM的适用范围可能发生

变化，进一步扩大适用至更多产业；针对信息申报、原产国

碳成本抵扣、碳排放量计算等内容，还可能制定更具体的

实施法案。因此，建议中国对欧出口企业密切关注并持续

追踪欧盟CBAM的后续立法进展，以便在制度实施后能够

及时应对。

CBAM提案中包含了生产商登记条款。对欧盟出口企

业可以申请将企业信息及货物经核查的碳排放量登记在

欧盟建立的中央数据库中，届时进口商可以使用该数据

直接购买并提交CBAM证书。若出口企业办理了前述生产

商登记，将节省进口商的沟通及申报程序，降低其合规成

本，可一定程度提升自身的竞争力。但需要注意的是，我国

《数据安全法》规定，非经中华人民共和国主管机关批准，

境内的组织、个人不得向外国司法或者执法机构提供存

储于中华人民共和国境内的数据。由于目前我国尚未就

前述数据出境的具体衡量标准及政府批准程序出台具体

规定，建议出口企业关注相关立法进展，且在CBAM实施、

企业拟向欧盟登记企业信息前，就数据出境的合法性进

行充分论证。

2、积极引入减排工艺

基于我国“碳达峰、碳中和”目标，企业积极参与减

碳、零碳乃至负碳技术的研究开发是基本要求。中国相关

行业出口企业均应积极引入先进的绿色减排工艺，推动

自身的产业绿色升级。

2021年12月28日，国务院在《“十四五”节能减排综

合工作方案》中进一步明确，要推动重点行业绿色升级工

44 申财有道 Sngfc Tribune 申财研究·SNGFC Research

2 0 2 1 年 1 2 月 2 8 日，国 务 院 在

《“十四五”节能减排综合工作方

案》中进一步明确，要推动重点行

业绿色升级工程，以钢铁、有色金

属、建材、石化化工等行业为重

点，推进节能改造和污染物深度

治理。

程，以钢铁、有色金属、建材、石化化工等行业为重点，推进

节能改造和污染物深度治理。要求到2025年，通过实施节

能降碳行动，钢铁、电解铝、水泥、平板玻璃、炼油、乙烯、合

成氨、电石等重点行业产能和数据中心达到能效标杆水平

的比例超过30%。我国拟推动绿色升级的重点行业与欧盟

CBAM提案目前所覆盖的水泥、电、化肥、钢铁、铝五个产业

领域存在较大程度的重合。

目前，我国处在全国性碳排放权交易市场起步和区域

性碳市场试点共存的阶段，全国性市场初期仅涵盖电力行

业相关企业，区域性碳市场则将钢铁、水泥、化工等更多行

业的企业纳入其中。

建议无论从监管部门到社会生产者需要正确看待

CBAM的正向作用，积极从自身生产结构、管理模式、政策

制定及碳市场建设等方面进行主动调节，找到CBAM提案

对于我国碳中和产业发展的历史支点，促进我国在碳中和

大变革中抓住机遇产业低碳化转型目标。

3、继续鼓励发展绿氢

从今年4月欧盟议会会议确定的CBAM涵盖领域来

看，与之前较为明显的不同点在于新增了氢能领域，这意

味着未来仅有绿氢能够免征碳关税。《2022氢能产业研究

报告》显示，我国2020年氢气需求量约3342万吨，在2030

年碳达峰情景下，我国氢气的年需求量将提高到3715万

吨。到2060年，我国氢气的年需求量将增至约1.3亿吨。目

前，中国氢气供给结构中，约近80%来源于煤制氢或焦炉

煤气副产氢（灰氢），通过可再生能源电解水获得的氢气占

比较低。CBAM将获取氢气产生碳排加入到征税范围内，

进一步明确了欧盟将绿氢作为未来可持续能源重要性的

态度和决心。也为我国氢气供给侧从灰氢到绿氢演化进

程提供了一定的参考价值。根据中国氢能联盟预测，未来

国内可再生能源制氢的占比将逐年升高，到2050年，约

70%的氢将由可再生能源制得。

Sngfc Tribune 申财有道 45

4、开展落实企业碳排放数据核查工作

国家发改委曾于2013-2015年分3批共制定了钢铁、

电解铝、石油天然气、焦化、水泥生产等24个不同行业的

《企业温室气体排放核算方法与报告指南（试行）》，为

相关企业核算生产中温室气体排放量提供参考。基于前

述指南，我国颁布了“企业温室气体排放核算和报告”系

列国家标准，包括《工业企业温室气体排放核算和报告

通则》（GB/T32150-2015）及发电、电网、纺织服装、煤炭

生产、镁冶炼、铝冶炼、钢铁、民用航空、平板玻璃生产、水

泥、陶瓷和化工12个行业的《温室气体排放核算及报告

要求》（GB/T32151.1-12）。2021年9月，工业和信息化部

已就《石油和化工行业碳排放核查技术规范》等197项碳

达峰相关行业标准计划项目公开征求意见。在国际上，

ISO组织公布的ISO14064系列温室气体量化和核查标准

（ISO14064:2018）、世界资源研究所（WRI）发布的《温室

气体议定书企业核算和报告标准》等国际标准，也对企业

温室气体的量化和核查方法提供了指导。

鉴于CBAM允许以出口商已在原产国实际支付的碳

成本抵扣CBAM证书，但在今年颁布的实施细则指出“计

算进口商品排放量的详细规则应基于对位于欧盟的装置

所适用的排放交易制度的方法”，这对我国碳排放数据核

查方法学的制定提出了新的要求，对于我国企业碳排核

查标准的制定和实施将更加考验监管层和市场的智慧。

为了应对全球减碳发展趋势，建议出口企业加快建

立碳排放管理制度，成立碳核查相关部门，将企业生产流

程各环节碳足迹的计量、数据记录及碳成本支出的文件

留存等各环节以制度的形式固定下来，构建一套完整的

碳排放管理合规体系。将所生产商品与碳排放挂钩，做好

未来应对国际间贸易与碳指标挂钩的充分准备。

46 申财有道 Sngfc Tribune 申财研究·SNGFC Research

文 | 屈慧华 申能集团财务有限公司 投资管理部

公募基金行业凭借“专业管理、分散风险”，在不断增长的财富

管理需求背景下整体呈现良好的发展态势，但在规模爆发式增长的

背后，投资风格漂移问题也普遍存在。投资者买基金就像“开盲盒”,

有些中小盘基金配置的全是大盘蓝筹股票，有些明明是一只全市场

选股的基金，却成了行业主题基金。

如何理解基金的风格漂移

要理解基金风格漂移，首先得了解

什么是基金的投资风格。

目前国内外学术界对基金投资风

格的界定仍未形成一致的定义。Sharpe

于1992年首先作出了有关基金风格的

论述，并指出基金管理者采用特殊方法

或以独特的资产分配比例完成基金资产

管理的过程时，产生基金的投资风格。

1999年他又细化了投资风格划分标

准，并指出投资经理在进行证券筛

选、风格判断、市场择时等风险资

产配置的过程，就是基金的投

资风格。既涵盖了证券本身

的特性，也明确了投资经理在资产配置

中的行为模式和特征，进一步拓展了投

资风格的范围，从而构成了广义投资风

格定义。国内学者在国外研究的基础上，

类似地将具有相似特征和收益情况的风

险资产组合称为投资风格，认为基金经

理的投资理念、在实际投资中做出的具

体择时动作以及组合的持仓所体现的特

点，是其投资风格的直接反映。

结合现实来看，名义上的基金投资

风格，是指基金在募集说明书上列示的

基金类型、投资目标和投资方式；实际的

投资风格是指在基金实际的投资运行过

Sngfc Tribune 申财有道 47

第一，宏观经济环境。有学者

认为导致风格漂移的主要原因是宏

观条件，宏观环境的变化一定程度会

对股票市场带来波动，从而导致基金

风格发生漂移，且中长期宏观经济波

动比短期内宏观经济波动对风格漂

移的负面影响更为严重。当前我国正

处于经济弱复苏阶段，市场的热点切

换迅速，如果基金经理当下的持仓不

在市场的风格，则会面临短期基金业

绩不理想的局面，为了应对市场的变

化，部分基金经理会频繁交易、切换

风格。

第二，基金经理个人因素。如

投资理念、世界观以及基于投资理念

和世界观而形成的方法论决定着基

金经理的投资框架。有研究发现，基

金经理的不同的性别、学历、所获证

书、执业时间等个人特征，对基金风

格漂移有不同影响，女性基金经理相

比起男性基金经理而言，风格波动更

大；基金经理学历越高风格越稳定；

执业时间越久，投资风格越稳定。由

于每位基金经理的风格不尽相同，因

此，基金经理变更也会使得产品风格

随之发生变化。基金经理的投资经历

也会影响其投资风格，在熊市环境中

成长起来的基金经理，比起在牛市开

始自己职业生涯的会更偏保守，对回

撤的控制会更看重。

第三，基金管理公司因素。公

司的考核倾向和奖惩激励等措施将

影响投资经理的投资行为，基金公

司的业绩导向目标会使基金经理以

追求收益和规模为目标，在实际投

资过程中与业绩比较基准产生较大

的偏离，做出的决策与原定投资风

格不一致，加剧基金投资风格漂移

程度。基金公司内部治理情况也会

对旗下产品的业绩及基金经理的投

资行为间接影响，公司的股东属性、

高管情况、董事会成员、投资决策委

员会制度等都会对基金经理的投资

行为造成约束。

第四，基金的业绩压力。公募

基金大多以相对业绩排名为考核，

排名靠前可以带来基金规模的迅速

增长，许多基金经理的收入与基金

规模是直接挂钩的。因此，基金经理

不得不使出浑身解数，追涨杀跌、博

弈边际信息来取得更好的排名，为

的是在众多基金经理中脱颖而出，

吸引更多投资者。因此，业绩表现较

差的基金经理会更倾向于改变投资

风格去追逐市场的热点。当历史成

绩不好时，会增加基金管理人员的

“职业忧虑”，出于追求短期投资收

益的考虑，会主动改变投资风格。以

往绩效不佳会导致更激进、更频繁

地改变组合持仓。

基金经理发生风格漂移，

通常有以下几方面因素：

程中基金经理基于投资理念、市场

观和方法论的所体现出的行为结果

或者行为特征，比如喜欢买价值型

股票还是成长型股票，甚至还包括

其他行为特征，比如高集中度还是

低集中度，换手率高还是低，擅长自

上而下配置还是自下而上选股等。

而基金风格漂移即基金的实际投资

风格与名义投资风格不符，使基金

投资者被暴露在了与其风险偏好不

同的风险之下。

48 申财有道 Sngfc Tribune 基金经理发生风格变换，初衷

都是期望能对产品业绩产生正的效

用，但长期看，风格不稳定却会带来

更多不确定性。首先，基金风格漂移

实际上是一个违约行为，是对受托责

任和契约精神的背弃。基金的实际持

仓与宣传的不符，会导致投资者被暴

露在未知的风险之下。其次，市场中

没有全能型选手。基金经理投资股票

往往从自身能力圈出发，在擅长的领

域或风格进行投资，若追逐市场热

点投资不熟悉的股票，失败的概率

会更大。从全市场来看，能抓住不断

轮动的市场热点的人凤毛麟角，在

能力圈之外进行投资可能导致业绩

的大幅波动，从而给投资者造成伤

害。最后，基金风格漂移现象的频繁

发生，还会造成市场的“羊群效应”，

板块拥挤度过高时往往伴随着高估

值，一旦市场风格发生切换，就很容

易加大股市波动的风险，不利于市

场的长期良性发展。

申财研究·SNGFC Research

监管部门已经看到了基金

“风 格 漂 移”的 问 题 和 风

险，采取了对基金风格漂

移的产品责令整改、要求

基金公司完善风格库等措

施，致力于引导各类投资

者坚持长期投资理念、实

现价值投资。

监管部门已经看到了基金“风

格漂移”的问题和风险，采取了对基

金风格漂移的产品责令整改、要求

基金公司完善风格库等措施，致力

于引导各类投资者坚持长期投资理

念、实现价值投资。除了直接监管，笔

者建议监管部门也可以通过加强对

公募FOF这类机构投资者的间接监

管来缓解基金风格漂移问题。诸如要

求公募FOF在子基金的评级体系中

除了传统的收益指标、风险指标外，

加入更多衡量风格漂移的指标，如SDS

（Style Drift Score），对子基金的基金

经理的投资风格做更深刻细致的画

像，对严格遵守基金契约操作的基金

给予更高的评级，督促FOF管理人高

度重视子基金风格漂移问题，同时给

FOF基金监管子基金风格漂移提供更

强的政策支持与鼓励。机构投资者往

往拥有更成熟的投资策略，通过长期

投资创造稳健的回报，他们与基金经

理的沟通机制会更通畅。同时，机构投

资者资金体量大，为了获得更多机构

投资者的关注和青睐而扩大管理规

模，基金经理或将保持稳健的投资风

格。研究表明，相较于个人投资者，机

构投资者对于底层基金的监督具有更

强的意愿，在基金投资行为的监管真

正发挥作用，这种市场化手段或许可

以产生更经济且有效的结果。

Sngfc Tribune 申财有道 49

风口上的虚拟电厂 欧盟发布「欧洲氢能银行计划」 FOCUS 产融聚焦

50 申财有道 Sngfc Tribune 产融聚焦·FOCUS

文 ｜ 吴冰

欧盟发布“欧洲氢能银行计划”

在欧盟到2050年向气候中和过渡的过程中，以及在2030年之前从俄罗斯

化石燃料中独立出来的目标中，氢将发挥重要作用。欧洲REPowerEU计划提

出到2030年，欧盟可再生氢生产达到1000万吨，进口1000万吨。

为了实现REPowerEU目标和向气候中和过渡，欧盟委员会宣布成立欧

洲氢银行计划。